По предварительным оценкам Минэкономразвития, чистый отток капитала из негосударственного сектора в январе 2014 года достиг $17 млрд. Это ровно столько же, сколько и годом ранее. Оценка МЭР за первый квартал — $35 млрд — уже заметно превышает данные 2013-го ($28 млрд), но здесь надо учитывать общую волатильность показателя и возможный эффект покупки «Роснефтью» ТНК-BP, отразившийся в прошлогодней статистике.
Более тревожным фактом можно считать динамику валютных интервенций Банка России, который в январе 2014 года продал на внутреннем рынке $8,6 млрд. В январе-2013 международные резервы, по данным платежного баланса, также сократились более чем на $5 млрд, однако тогда основным фактором стали операции банков, снизивших задолженность перед регулятором по валютным свопам.
Традиционно на динамику потоков капитала начинают смотреть гораздо пристальней в периоды нестабильности на валютном рынке. Январский скачок курса рубля был не самым значительным за последние три года. За месяц с небольшим бивалютная корзина подорожала на 8,0%. В мае-июне 2012 года за аналогичный период рост стоимости корзины составил почти 12%, а осенью-2011 менее чем за два месяца рубль подешевел почти на 14%.
Но январский этап девальвации обратил на себя внимание тем, что стоимость бивалютной корзины вплотную подошла к верхней границе операционного коридора ЦБ, а сама эта граница неуклонно сдвигалась вверх в течение длительного времени. Другими словами, регулятор продемонстрировал, что, несмотря на сохранение своего присутствия на валютном рынке — а с апреля 2013 года по январь 2014 года ЦБ продал почти $37 млрд, курс рубля определяется преимущественно вне стен Неглинной, 12.
Почему это важно? Дело в том, что так любимый всеми показатель чистого оттока капитала из российского негосударственного сектора лишь частично описывает взаимоотношения экономики страны с внешним миром. Для более корректного анализа необходимо учитывать как полный спектр операций платежного баланса, так и элементы системы национальных счетов.
О том, что в российской экономике норма валового сбережения устойчиво превосходит норму валового накопления, известно давно. Такое положение сохраняется достаточно долго, хотя в последние годы разрыв снижается. С точки зрения платежного баланса это предопределяет положительное сальдо счета текущих операций. С точки зрения национальных счетов — чистое кредитование остального мира.
Российская экономика, в целом являясь чистым кредитором остального мира, постоянно испытывает отток капитала.
До 2008 года этот отток выражался в виде накопления международных резервов, иногда настолько значительном, что мог сопровождаться чистым притоком капитала в негосударственный сектор экономики, как это было в 2006-м — первой половине 2008 года.
Последние три года объем резервов находился в диапазоне $500-540 млрд, отражая последовательный уход Центробанка с валютного рынка. Соответственно, кредитование остального мира практически полностью стало осуществляться негосударственным сектором экономики.
Есть и другая сторона проблемы. Судя по статистике, «нормальным» уровнем ежегодных вложений в иностранные активы для российской экономики можно считать 7-8% ВВП.
С учетом того, что с 2012 года номинальный объем ВВП в пересчете на текущий обменный курс превышает $2 трлн, это предопределяет отток капитала в объеме порядка $150 млрд в год.
Эта величина связана со сложившимся инвестиционными предпочтениями российских экономических субъектов, обусловленных более высокой привлекательностью зарубежных направлений инвестиций перед отечественными аналогами.
Компенсировать отток может комбинация следующих факторов: приток внешних займов, положительное сальдо текущего счета или сокращение резервов ЦБ, что естественным образом вытекает из тождества платежного баланса.
Каковы среднесрочные перспективы этих компонентов операций России с внешним миром?
При анализе потенциала притока внешних займов самое время вспомнить про изменение курсовой политики ЦБ. Отказ от поддержки стабильного обменного курса национальной валюты означает перекладывание валютных рисков на заемщиков. Опыт кризиса 2008-2009 годов научил россиян, насколько болезненным может оказаться обслуживание кредитов в иностранных валютах по низким ставкам после значимого ослабления рубля. Этот урок заметно снижает спрос на внешние займы. Банки, выполнявшие ранее роль чистого заемщика на внешних рынках, уже не находят способов размещения валютных кредитов внутри страны. А для усиления притока внешних инвестиций в российскую экономику как минимум необходим переход к устойчивым темпам экономического роста, не говоря уже о решении комплекса проблем, связанных с состоянием инвестиционного климата.
Сальдо текущего счета неуклонно снижается с 2011 года. С момента стабилизации мировых цен на энергоносители, а последние три года среднегодовая цена на нефть марки Urals не выходит из интервала $107-110 за баррель, стоимостной объем нефтегазового экспорта практически не меняется. Однако импорт товаров и услуг продолжает расти вместе с ростом номинального объема экономики, его величина устойчива на уровне 21-23% ВВП уже более 10 лет. Также, несмотря на чистый отток капитала, растет отрицательная величина сальдо инвестиционных доходов. Стоимость внешнего долга остается заметно выше по сравнению с доходами от инвестиций в иностранные активы. В 2013 году инвестиционные выплаты по привлеченным средствам из-за рубежа превысили $100 млрд, а отрицательное сальдо инвестиционных доходов — $66 млрд.
Эти факторы предопределяют дальнейшее снижение сальдо текущих операций в условиях стабильных цен на энергоносители. Что в свою очередь предопределяет давление на резервы ЦБ и динамику обменного курса. Получается своего рода замкнутый круг, разорвать который может или резкое улучшение внешнеэкономической конъюнктуры, что повысит доходы от российского экспорта, или длительный и трудный процесс перестройки экономики, направленный на создание широкого спектра производств, конкурентоспособных на мировом уровне и не связанных с изменчивой конъюнктурой сырьевых рынков. В инерционном варианте среднесрочного развития отток капитала сохранится на тех же уровнях, что мы наблюдали в последние годы, — несколько процентных пунктов ВВП, или десятки миллиардов долларов в год.