Поднять нельзя сохранить: какое решение по ключевой ставке примет ЦБ в сентябре
Перед очередным плановым заседанием совета директоров ЦБ по ключевой ставке у опрошенных Forbes экономистов и аналитиков нет единого мнения о том, какое решение примет регулятор. Так, семь собеседников назвали базовым сценарием сохранение ставки на текущем уровне — 18%. Еще шесть ожидают повышения ставки. Среди сторонников этого сценария большинство предполагает, что ЦБ может поднять ставку на 1 п. п. В качестве альтернативного сценария рассматривается и более резкий шаг — плюс 2 п. п., до 20%.
Откуда интрига
В начале сентября Банк России оказался перед дилеммой. С одной стороны, темпы роста цен остаются значительно выше и таргета ЦБ (4%), и прогнозного диапазона от регулятора на конец года (6,5-7%). Годовая инфляция, по данным Росстата, несколько замедлилась — с 9,1% в конце июля до 8,9% на 2 сентября. Рост потребительских цен в пересчете на год с учетом сезонной корректировки в июле ускорился с 9,3% до 16,1%, и даже без учета индексации тарифов ЖКХ на 10% рост был значительным (с 9,7% до 12,1%). Несмотря на то что аналитики ЦБ в последнем бюллетене «О чем говорят тренды» отмечают, что инфляция, вероятно, достигла пика и наметились предпосылки для формирования дезинфляционного тренда, они же оговариваются, что процесс замедления роста цен будет небыстрым. Тем более, что инфляционные ожидания населения и бизнеса, за которыми традиционно следит регулятор, в августе выросли.
С другой стороны, повышением ключевой ставки и ужесточением макропруденциального регулирования ЦБ уже удалось заметно охладить розничное кредитование. В июле совокупный портфель розничных кредитов вырос лишь на 0,9% месяц к месяцу в сравнении с 2,7% в июне. Ипотечный портфель банков в июле увеличился всего на 0,8% к июньскому результату, портфель необеспеченных потребкредитов — на 0,9%. Рост совокупного портфеля корпоративных кредитов также замедлился — до 2% против 2,6% месяцем ранее.
Кроме того, чрезмерный рост экономики, свидетельствующий о ее перегреве и беспокоивший ЦБ, стал более сбалансированным. Так, индекс PMI (Purchasing Managers’ Index, или индекс деловой активности) обрабатывающих отраслей в августе оказался наименьшим с июля 2023 года, а индекс бизнес-климата Банка России снизился до 7 с 9,4 в среднем за первое полугодие. Спрос в начале III квартала рос меньше, чем того ожидали компании, что привело к росту запасов продукции, отмечали аналитики Банка России.
Банкиры видят в такой ситуации интригу. По мнению первого зампреда ВТБ Дмитрия Пьянова, ЦБ может как выбрать «ритуальные действия по повышению ставки», так и продолжить накапливать данные о влиянии 18%-ной ставки, которые в августе могли быть искажены снижением деловой активности в период отпусков. Старший вице-президент Сбербанка Тарас Скворцов также допустил два равновероятных сценария — сохранение текущего уровня и повышение ключевой на 1-2 п. п.
Времени для оценки эффектов от июльского повышения, а также немонетарных сил прошло недостаточно, отмечает главный экономист Bloomberg Economics по России и Центральной и Восточной Европе Александр Исаков, который склоняется к тому, что 13 сентября ставка останется неизменной. «Думаю, что Банк России сможет сделать более взвешенные выводы в октябре, в том числе с учетом опубликованных деталей по ФЗ о федеральном бюджете на 2025-2027 годы, который даст оценки бюджетного стимула в следующем году», — объясняет он. По словам Исакова, за сохранение ставки на неизменном уровне будет говорить и резкое ужесточение финансовых условий: фондовый рынок корректируется с мая, компании откладывают выход на рынок капитала, доходности ОФЗ снова вернулись к росту — пятилетняя доходность приближалась к 17% на неделе до заседания.
Сценарий дальнейшего повышения несет в себе много рисков, подчеркивает главный экономист «БКС Мир инвестиций» Илья Федоров. «В частности, есть риск передавить экономику и затем начать быстрое снижение ставки, если вдруг что-то сломается в финансовой системе и последующее замедление экономики перерастет в рецессию», — говорит он. На рост ставки экономика реагирует медленнее, чем на снижение, поэтому при повышении ставки и выходе на оптимальный уровень жесткости ДКП нужно ждать, отмечает Федоров. «Изменять уровень ставки, действие которой в течение года реализуется только на две трети от изменения ее номинального уровня, целесообразно после понимания параметров бюджета на 2025 год», — считает он. В этой ситуации рационально отложить вопрос об изменении ставки на октябрь, когда бюджетные параметры позволят оценить необходимый уровень жесткости ДКП на следующий год, заключает эксперт.
Те экономисты, которые ожидают повышения ставки, напоминают о том, что в фокусе внимания Банка России — именно борьба с инфляцией, и она не закончена. Отклонение инфляции в III квартале вверх от прогноза регулятора, сохранение высокого потребительского спроса и кредитной активности в сочетании с возросшими инфляционными ожиданиями создают предпосылки для повышения ключевой ставки, считает директор аналитического департамента ИК «Регион» Валерий Вайсберг. «На этот раз сценарии сохранения ставки и ее повышения идут буквально ноздря в ноздрю. Полагаю, что после значительной дискуссии Банк России склонится к повышению ставки до 19%: еще хотя бы одной недели снижения инфляции не хватает для того, чтобы дезинфляционные тренды выглядели убедительно», — рассуждает главный экономист «Т-инвестиций» Софья Донец.
Если регулятор выберет сценарий сохранения ставки, то возвращение к вопросу о ее повышении в октябре очень вероятно, считают собеседники Forbes. В частности, из-за сохранения влияния немонетарных факторов на инфляцию. Например, из-за повышения с 1 октября утильсбора ожидается рост цен на автомобили, напоминает главный аналитик ПСБ Денис Попов. «Да и риски усиления продовольственной инфляции будут оставаться актуальными до конца года. В IV квартале не исключено усиление роста цен на непродовольственные товары на фоне длительного сохранения проблем с внешними платежами и возможного ослабления рубля. К концу года возможна очередная волна усиления роста цен на услуги, прежде всего на туризм и транспорт», — рассуждает эксперт.
Станет ли риторика ЦБ мягче
В материалах, которые Банк России традиционно выпускает за неделю до заседания совета директоров, можно увидеть осторожный оптимизм. Помимо отмеченных, снижения деловой активности и охлаждения розничного кредитования, в комментарии «Региональная экономика» ЦБ пишет о замедлении роста потребительской активности в июле-августе, а в ряде макрорегионов — о признаках ее снижения. «Уменьшился спрос на непродовольственные товары. Повышение ставок по вкладам поддерживало сберегательные настроения. Торговые сети отмечали сокращение спроса преимущественно в непродовольственном сегменте. Потребители стали меньше приобретать товары длительного пользования, чаще делали покупки в рамках акций и распродаж», — отмечает регулятор.
Одновременно ЦБ указывает на сохранение проинфляционных факторов, прежде всего дефицита кадров на рынке труда: предприятия продолжают увеличивать фонд оплаты труда и расширять программы мотивации сотрудников. Кроме того, расчеты за импорт при недостаточном производстве внутри страны продолжают усложняться из-за санкций, а цены на экспортные российские товары остаются под давлением, добавляет регулятор в бюллетене «О чем говорят тренды».
Опрошенные Forbes экономисты уверены, что смягчение риторики в коммуникации ЦБ накануне заседания не показательно. Замедление экономического роста и разворот инфляционного тренда — это давно ожидаемые события, считает Денис Попов из ПСБ. «Просто разворот произошел несколько позже: экономика начала замедляться в III квартале, а не в II, а пик инфляции оказался несколько выше и был достигнут не в мае, а в июле», — говорит он. Сигналы к снижению инфляции и экономического перегрева сейчас очевидны, считает эксперт. Но для устойчивости этих зарождающихся трендов есть риски. «В этой связи как минимум до конца года будет сохраняться высокая неопределенность дальнейшей траектории ключевой ставки», — резюмирует он.
У ЦБ сложная задача перед предстоящим решением: после июльского заседания рынок и субъекты экономики, наконец, поверили сигналу регулятора, что высокие ставки — это всерьез и надолго, указывает главный экономист «Ренессанс капитала» Олег Кузьмин. «В этой ситуации очень важно не разрушить эту веру своими действиями, чтобы проделанная работа не пропала даром и снижение инфляции до цели в следующем году оставалось достижимым в прогнозах регулятора. Для этого, полагаем, ЦБ важно не оказаться более мягким, чем это ожидает рынок — а на данный момент индикаторы денежного рынка так или иначе закладывают продолжение повышения ставки», — добавляет он.
Мягкая риторика в материалах вряд ли транслируется в мягкую риторику пресс-релиза совета директоров — сохранение жесткого сигнала ограничит избыточный оптимизм рынка и предприятий, а значит, сделает спрос на кредиты по плавающим ставкам более рациональными, согласен Александр Исаков.