Автор — старший аналитик Дирекции анализа долговых инструментов «Уралсиб Кэпитал»
В прошлой колонке, я попытался объяснить с чем едят рейтинги и зачем они нужны. Тому, что рейтинги могут играть роль пугала для политиков и инвесторов, было уделено не очень много внимания, но новостной фон последних двух недель стал хорошей иллюстрацией для этой весьма важной функции.
Как правило, рынок суверенного долга — место тихое и болотистое. Участники крупные, эмитенты солидные, разве что масштабы заимствований астрономические. Однако в последние недели рейтинговые агентства находятся в центре внимания СМИ, политики как европейские, так и российские призывают истребить каленым железом американскую монополию на рынке рейтингов, да и сами агентства создают новостной поток. Нервные инвесторы бросаются из стороны в сторону, а американские конгрессмены и европейские чиновники продолжают заседать.
Американская история, как и положено ей, голливудская по стилистике. Все стороны говорят про принципы, обсуждение технического вопроса о предельном размере госдолга наполняется драматизмом. Все те же «американские» рейтинговые агентства грозят снизить рейтинг или даже ставят его на пересмотр (вчерашнее решение Moody’s). При этом все участники процесса понимают, что не позже вечера 1 августа законопроект о госдолге должен лежать на столе у президента Обамы, о чем спонсоры регулярно напоминают партийцам. Спонсоры при этом понимают, что избиратели Орегона и Алабамы должны получить шоу, а конгрессмены — возможность показать, как они боролись аки львы за сокращение расходов и долга (республиканцы и консервативные демократы) или объемов социальных программ (демократы). Более того, опыт «сотрудничества» Билла Клинтона с республиканским конгрессом демонстрирует, что у президента объективно больше ресурсов для «нагибания» законодателей (см. мемуары самого Клинтона и его суперминистра финансов Рубина). Поэтому, как уже писалось, о техническом дефолте беспокоится не стоит.
На уровень американских процентных ставок и, как следствие, темпов роста кредитования в США больше влияет политика Федеральной резервной системы, которая не отличается последовательностью. Еще 22 июня комитет по открытым рынкам ФРС сообщил, что выкуп Treasuries с рынка по программе второго этапа количественного смягчения будет в соответствии с планом прекращен к концу июня. Участники рынка понимали, что ФРС остается покупателем Treasuries, обещав поддерживать их объем у себя неизменным, что потребует до конца года откупить их на $300 млрд, полученных от погашения имеющихся у ФРС гособлигаций. Эти обещания привели к тому, что доходность 10-летних Treasuries вернулась практически к годовому минимуму в 2,85% (вчерашнее закрытие: 2,89%). Собственно, решения ФРС не дают подняться ставкам до уровней, включающих в себя премию за увеличивающиеся риски американской бюджетной политики.
Европейская драма идет по несколько иному сценарию — скорее в традициях длинного детективного романа, где в каждой главе из очередного шкафа выпадает новый скелет, а загадочный убийца раскладывает по старинному замку загадочные записки. Только Грецию заставили продавить сокращение бюджетных расходов, что открыло стране путь к получению очередного пакета помощи ЕС/МВФ. ЕЦБ незначительно повысил ставку, но при этом заявил, что не будет обращать внимание на рейтинги при приеме в залог облигаций стран еврозоны — по факту девальвировав роль рейтинга для существующих облигаций. Параллельно идет крайне активное обсуждение возможной схемы реструктуризации греческих долгов, поскольку правительства финансово устойчивых стран еврозоны хотели бы, чтобы кредиторы разделили с ними бремя решения долговой проблемы Греции, Португалии и иных проблемных стран.
Задача эта весьма непростая, поскольку реструктуризация с потерями грозит присвоением Греции как минимум рейтинга «выборочный дефолт». Наверняка предметом споров станет факт дефолта — и необходимость выплачивать средства по дефолтным свопам может привести к созданию дыр у крупных банков. Пока суд да дело, рейтинг Ирландии (проблемы которой сосредоточены в банковском секторе) был понижен до мусорного, а также началась распродажа облигаций Италии, долг которой — один из крупнейших в мире по объему.
Рейтинговые агентства уже давно грозят Италии и Испании дополнительным снижением рейтингов, что обычно способствует принятию решений по стабилизации государственных финансов. Однако есть ощущение, что они перегнули палку, так как «снявши голову, по волосам не плачут», и в нынешней ситуации всем уже не до рейтингов. Эффективное пугало должно быть страшилищем, а не посмешищем, да и не стоит доводить адресата до инфаркта, а с суверенными рейтингами, похоже, эта стадия уже близка.
Понятно, что заявления о создании доморощенных рейтинговых агентств, скорее всего, реализованы не будут, во всяком случае в ближайшее время. Вряд ли стоит ожидать выемок Скотланд-Ярдом или карабинерами документов из офисов S&P или Moody’s. Решения же регуляторов ограничить роль кредитных рейтингов при оценке облигационных рисков и включении облигаций в ломбардные списки ЕЦБ и других центральных банков может быть большим ударом по олигополии «Большой Тройки».
Непринятие рейтингов, в свою очередь, может привести к страусиному подходу — неприятию властями и банкирами кризисного сценария из-за страха потерять текущее благосостояние, что создаст предпосылки для гораздо больших будущих потрясений. Противопоставить этому риску можно либо распад зоны евро, либо, наоборот, ускоренную европейскую интеграцию, а ее перспективы — это совсем другая история.
Автор — старший аналитик Дирекции анализа долговых инструментов «Уралсиб Кэпитал»