За перестановками европейских правительств и биржевыми хрониками, напоминающими военные сводки, наблюдатели редко задаются вопросом, почему не падает евро. Точнее, почему в паре евро-доллар, несмотря на все перипетии и хорошо осознанные риски развала еврозоны, курс в последние два года ходит в довольно узком коридоре 1,3-1,5$/€, лишь изредка выскакивая за его пределы.
Одна из очевидных причин тому — отсутствие адекватных альтернатив, особенно для стран с активными торговыми связями с еврозоной. Практически все крупные страны испытывают те или иные проблемы, и положение с госдолгом и качеством валюты не вызывает опасения у тех из них, на рынки которых выйти не очень просто. Более того, кризисные явления в банковском секторе и других отраслях требуют массированного привлечения средств из-за рубежей еврозоны, которые создают спрос на евро.
Особое значение эта проблема приобретает при инвестировании международных резервов и суверенных фондов Китая, Тайваня, России, стран Персидского залива. При формировании золотовалютных резервов, которые по определению должны быть диверсифицированными, только рынок государственных обязательств в долларах и евро имеет достаточную глубину и ликвидность. В последние годы такие экзотические (или, наоборот, хорошо забытые) резервные валюты, как фунт, швейцарский франк, австралийский, новозеландский и канадский доллар, становятся более популярными. Но в Новой Зеландии, например, доходность за год упала на 175 б.п., до 3.8%, страна имеет рейтинг AA, а ее валюта за три года укрепилась почти на треть, ограничивая возможность вложений ЗВР в «киви». Швейцария активно отпугивает бегущих риска инвесторов.
Во-вторых, и официальные, и рыночные процентные ставки в еврозоне выше, чем в США, и тем более в Японии, а каждый базисный пункт улучшает результаты инвесторов. На безрыбье и рак рыба, а на фоне нулевых учетных ставок и ставок по депозитам у ФРС и ШНБ Европейский ЦБ (со своими 1,25% и 0,5%) выглядит более чем привлекательно. Доходность по 10-летним гособлигациям Германии несколько выше, чем у США, а остальные европейские страны, качество госдолга которых не вызывает больших опасений (Франция, Австрия, Нидерланды), торгуются с существенным спредом к Германии. Разница доходностей и в суверенном, и в корпоративном секторах компенсирует часть валютного риска и способствуют притоку средств в еврозону.
В-третьих, не стоит сбрасывать со счетов фактор веры в евро. Стабильности курса евро способствуют оптимисты, верящие, что за счет мудрости правителей, программ экономии и верности избирателей европейскому единству еврозона не развалится и единая валюта выйдет из горнила Великого Долгового Кризиса укрепленной и обновленной. Удивительно, но и пессимисты, ожидающие развала еврозоны, поддерживают курс европейской валюты. В рамках катастрофических сценариев многие ждут сохранения еврозоны в уменьшенном виде — более однородном и легко управляемом. Инвестируя в обязательства Германии и Франции, открывая депозиты в ЕЦБ или одном из австрийских банков, инвесторы рассчитывают, что на выходе получат свои средства в более качественной валюте. Пессимисты верят, что в случае изгнания «двоечников» качество экономики Еврозоны будет ближе к Германии, чем к Греции, а валюта их вложений по привлекательности будет ближе к швейцарскому франку, чем к драхме и эскудо.
Наконец, мандат ЕЦБ в отношении недопущения инфляции и его независимость от властей Евросоюза и лидеров еврозоны были жестче, чем у ФРС или Банка Японии. Последние 12 лет эту независимость удавалось поддерживать. Это, впрочем, может измениться: в последние недели резко возросла вероятность изменения мандата ЕЦБ и использования инфляционного разгона и девальвации евро для стимулирования экономики. Инфляционный всплеск и существенная девальвация — к паритету относительно доллара — краткосрочно подстегнут экономический рост и улучшат наполняемость бюджета, привлекут дополнительных зарубежных покупателей европейской недвижимости.
Пока впечатления от позиции лидеров крупнейших государств ЕС неутешительны — Меркель, Саркози, Монти и Рахой не знают, как действовать в условиях начавшейся спекулятивной атаки на рынок госдолга Германии и Франции. Предыдущие проекты были направлены на оборону периферии, а теперь удар наносится в сердце еврозоны. С высокой вероятностью, европейские избиратели осознают, что единая валюта не святыня, а всего лишь инструмент экономической политики. В этом случае практически неизбежны резкие движения на рынке — сильная краткосрочная волатильность. Но зато в таком случае у пессимистов будет хороший шанс увериться в своей правоте — на отрезке в несколько лет.