Такое светлое будущее...

Это уже ни в какие ворота не лезет. На волне экономического подъема, начавшегося в 1909 году, «кулиса» и «зайцы» превратили фондовый отдел Санкт-Петербургской биржи в форменное казино. Так или примерно так думал министр финансов Российской империи Владимир Коковцов, посылая рынку сигнал: биржа перегрета, стоимость акций не соответствует доходности.

Имперская бюрократия не вполне доверяла рынку. Не верила в него и политически ангажированная интеллигенция: что ультраправые, что социалисты видели в биржевом ажиотаже и квинтэссенцию капитализма, и свидетельство его близкого конца. По оценке Министерства финансов, в 1911–1912 годах рынок акций был во власти спекулятивных настроений, не подкрепленных фундаментальными показателями. Коковцов, возглавивший совет министров после убийства Петра Столыпина, пытался по мере сил остудить страсти — словесными интервенциями и репрессиями против спекулянтов.

Если Коковцов хотел вызвать коррекцию на бирже, то своей цели он не достиг. Котировки и не думали падать. «Я вообще не понимаю смысла таких «предостережений», — писал осенью 1911 года ультраправый депутат Госдумы Алексей Шмаков. — Дебютировал ими в 1895 г. С. Ю. Витте… и тогда биржа отвечала на них только новым повышением… Биржа — всесветный игорный дом. Проповедовать в таком доме безнравственность игры, по меньшей мере, смешно».

В отличие от политиков и бюрократов городская публика в рынок верила. Профессора, артисты, придворные — кто только не покупал акции российских компаний в пору биржевой горячки 1909–1913 годов. Следы ее обнаруживаются в самых неожиданных местах. Таблицы с котировками печатались на театральных программках. На бирже крутились деньги Григория Распутина. Газета «Деньги» помещала на своих страницах disclaimer: «члены редакции принимают участие во многих предприятиях».

При советской власти предвоенная биржевая лихорадка стала одним из главных пунктов обвинения в адрес старого мира. Вместо того чтобы сеять разумное-доброе-вечное, образованный класс увлекся наживой, гешефтами, грюндерством — какие еще нужны доказательства, что старый мир был обречен?! После крушения СССР аргумент о загнивании трудно принимать всерьез. Но и царская бюрократия в своей неприязни к «спекулянтам» выходила за рамки разумного. При множестве недостатков и злоупотреблений дореволюционная биржа вполне справлялась со своими главными функциями — трансформировала сбережения в инвестиции, отражая всю доступную информацию в рыночных котировках.

После подавления первой русской революции перед деловой Россией открывались безбрежные перспективы. Жизнь в империи быстро приходила в норму. Правительство, которое в 1905 году было на грани банкротства, удержало страну от финансового коллапса и восстановило бюджетное равновесие. Отток сбережений из банков и бегство капитала за границу, имевшие место в 1905–1907 годах, в 1908 году сменились притоком. С 1909 года крестьяне в течение трех лет собирали превосходные урожаи, которые были в среднем в полтора раза выше, чем в первые годы века. Экспорт зерна в 1911 году в два с лишним раза превысил показатель 1901 года.

Экономический подъем 1909–1913 годов не имел прецедентов в российской истории. В стоимостном выражении объем промышленного производства в эту «пятилетку» рос в среднем на 10,1% в год. На рынок выходили все новые компании (презирающие капитализм публицисты окрестили этот процесс грюндерством). Если в 1902–1909 годах в России возникало в среднем ежегодно по 63 акционерные компании с капиталом 64 млн рублей, то в следующие четыре года — по 193 с капиталом 278 млн рублей. С 1907-го по 1912 год число компаний, чьи акции котировались на Санкт-Петербургской бирже, выросло с 227 до 277.

Погоду на бирже делали котировки акций трех секторов экономики — нефтедобывающих и металлургических компаний, а также банков. По стоимости активов самой крупной из дореволюционных «голубых фишек» было «Товарищество нефтяного производства братьев Нобель», дальше следовали Общество Брянского рельсопрокатного, железоделательного и механического завода и Общество Путиловских заводов. Объем акций в свободном обращении (free float) был относительно невелик: 15% на 1 января 1912 года. К самым ликвидным (на тогдашнем языке — «излюбленным спекуляциею») бумагам относились акции крупнейших коммерческих банков (Учетно-ссудного, Международного, Азовско-Донского, Русского для Внешней торговли), металлургических и металлообрабатывающих предприятий (Путиловского, Брянского, Коломенского, Мальцовских, Донского-Юрьевского, Никополь-Мариупольского заводов), нефтяных («Братья Нобель», Бакинское нефтяное общество, Нефтепромышленное и торговое общество «А. И. Манташев и Ко») и железнодорожных (Рыбинская и Юго-Восточная дороги) компаний.

В обиходе названия акций сокращались до одного слова — всем были понятны строки Велимира Хлебникова «Падают Брянские, растут у Манташева». Акции Ленского Золотопромышленного общества называли «Леной», «Леночками» или «Еленой Захаровной» (по имени инвестбанкира Захария Жданова, «раскрутившего» эту бумагу).

Игра с российскими бумагами активно велась на крупнейших европейских биржах. В Париже шла торговля акциями металлургического треста «Продамет», синдикатов «Медь», «Продуголь», «Продвагон». В Берлине торговались бумаги нефтяного товарищества братьев Нобель, «Соединенных кабельных заводов», «Всеобщей компании электричества», в Брюсселе котировались акции каменноугольных и коммунальных предприятий, в Лондоне — русских нефтяных компаний.

Дореволюционная Россия видела несколько мощных биржевых подъемов. Каждый раз ситуация развивалась по одному и тому же сценарию: рост котировок привлекал на рынок толпы мелких инвесторов.

«Все акции железных дорог, пароходств и других предприятий, выигрышные билеты и прочие бумаги стали приобретать такую значительную премию, что публика, даже не имевшая никаких капиталов, бросилась на приобретение их, закладывая свои ценности в банках, — описывал типичную картину Евгений Ламанский, с 1867-го по 1881 год возглавлявший имперский центробанк, называвшийся тогда Госбанком. — Петербург, Москва, Одесса… все славные города увлеклись биржевой игрой до нездоровых размеров». «Официальная биржа не могла вместить всех желавших принять участие в биржевой вакханалии, и некоторые модные рестораны гостеприимно открыли свои двери для биржевых игроков, для которых на официальной бирже не находилось места», — писал о биржевом подъеме середины 1890-х известный экономист Михаил Туган-Барановский.

В 1909 году все пошло по привычному сценарию. «Богатство дает Биржа! Спешите наживать деньги! Биржа изумительно быстро богатит. Кто хочет иметь успех, тот может обратиться в меняльную контору Толстопятова», — кричала реклама, опубликованная в «Биржевых известиях».

Мелкому инвестору всегда легче потерять деньги на бирже, чем заработать. В России конца XIX — начала XX века его права были защищены очень слабо, и только ленивый не грабил биржевую «мелкоту». Инсайдерская торговля, манипуляция ценами, обман в расчетах, хищение ценных бумаг — весь спектр фондовых преступлений, за который сегодня можно схлопотать внушительный срок, сто лет назад в России цвел пышным цветом.

Непрофессионалам порой было просто невозможно узнать настоящую цену акций. Котировки определялись так: ярлыки с указанием цены сделки в течение дня собирались в особом биржевом ящике, а по окончании торговой сессии члены котировочного комитета, избираемого из маклеров, составляли на основании этих сведений биржевой бюллетень. При котировке ценных бумаг имело место «почти полное отсутствие твердых и определенных правил...», писал один из биржевых обозревателей в 1892 году.

«Различные отметки сделок дают возможность банкирам и маклерам рассчитывать публику по курсам, наиболее для них выгодным», — отмечал Витте еще в 1890-е годы. Для искоренения этого «крупного зла» он предлагал ввести в России режим котировок, принятый на Берлинской бирже, так называемый объединенный курс, но столичный биржевой комитет единогласно проголосовал против.

Доступ на биржу неквалифицированным инвесторам был закрыт. Заключать сделки имели право только действительные члены фондового отдела, в качестве которых выступали служащие банков, и биржевые маклеры (сегодня мы назвали бы их брокерами). Во избежание конфликта интересов маклерам запрещалось заниматься покупкой/продажей акций за собственный счет — они имели право только выполнять заказы действительных членов или постоянных посетителей биржи. На практике эти ограничения сплошь и рядом игнорировались. Крупных профессиональных участников рынка, торговавших в обход биржевых правил, называли «кулисой», а спекулянтов помельче — «зайцами».

«Как знамение времени, появились особые конторы для консультации по биржевым вопросам и новые издания, специально приноровленные для нужд биржевых операций», — писал в 1910 году правительственный «Вестник финансов, промышленности и торговли». «При наших крупнейших банкирских учреждениях… имеются подлинные игорные залы, куда без рекомендации… имеет доступ каждый и каждая… — писал репортер журнала «Банки и биржа». — Та лишь разница, что вместо разграфленных столов с цифрами… и шарика, имеется на стене разграфленная доска с наименованием котирующихся на бирже акций, где… чертят при периодических запросах на биржу существующие якобы на бирже цены, подчас не совсем близко подходящие к действительным…». Результаты операций в таких конторах становились известны к концу дня, причем, чтобы клиенты не могли справиться о ценах в других банках, пользоваться телефоном запрещалось в течение всего торгового дня.

«Мне неоднократно приходилось слышать — часто из женских, но не реже из мужских уст — о конторах, помещающихся на Морской, Садовой и других улицах, читать о том, что такой-то банкирский дом с Мойки продает не только по курсу дня, а свыше курса: клиент назначает 240, а благодетель продает за 247,5. Разумеется, что и курс покупки ниже котировки, так что выгода такого клиента почти безгранична», — иронизировал автор пособия по биржевой игре Александр Васильев. Он всячески подчеркивал, что полагаться на посредника и чужие рекомендации ни в коем случае нельзя. Клиента, доверившегося посреднику, он уподоблял человеку, «не умеющему управлять машиной и отправившемуся в путешествие с умеющим, но едущим не туда, куда ему надо, водителем». Васильев советовал вкладывать деньги в акции лишь тем, кто хорошо разбирается в биржевом деле, но и такой инвестор должен доверять только своим суждениям.

Те, кто не мог или не хотел прибегать к услугам «кулисы» или квази-бирж при банках, могли инвестировать в акции через так называемые онкольные счета. Это была разновидность маржинальной торговли: банк предоставлял своему вкладчику кредитное плечо, в несколько раз превышавшее размер депозита, и на эти деньги приобретались акции. Игра с кредитным плечом — занятие не для слабонервных. В случае падения котировок игрок должен пополнять счет, иначе его позиция будет принудительно ликвидирована. Даже на растущем рынке колебания биржевых курсов вели к разорению мелких игроков. Но до какого-то момента сальдо выигравших и проигравших оставалось положительным: с 1 января 1910 года по 1 января 1913 года сумма онкольных счетов выросла с 326 млн до 849 млн рублей.

Высокий спрос на акции создавал для Минфина две проблемы. Во-первых, новые компании конкурировали за капитал с государственными проектами. Империя форсировала строительство железных дорог, которое финансировалось с помощью облигационных займов, размещаемых под гарантии правительства. Вторая проблема — потенциальная дестабилизация финансовой системы и экономический кризис после того, как лопнет биржевой пузырь.

Именно так было в конце 1890-х. 23 сентября 1899 года (по старому стилю) стало «черной пятницей» Санкт-Петербургской биржи, когда, по словам Туган-Барановского, на ней можно было наблюдать картину самого мрачного отчаяния, «настоящую катастрофу, разразившуюся совершенно неожиданно для наших торгово-промышленных сфер». Периодика встретила события осени 1899 года яркими пассажами о «злонамеренной спекуляции» (после краха интернет-пузыря американские СМИ тоже искали козлов отпущения). Минфин пробовал было погасить панику и организовал синдикат банков, чтобы поддержать рынок путем скупки подешевевших бумаг. Но значительного эффекта это не дало, курсы большинства акций продолжали падать, а по стране прошла волна банкротств.

В 1910–1912 годах синдикаты банков снова были в игре. Но на этот раз они играли на повышение — на размещении акций финансисты зарабатывали десятки миллионов рублей.

Однако предупреждение Коковцова в сентябре 1911 года казалось весьма своевременным. Даже с точки зрения современного финансового анализа, который, в отличие от методов предпоследнего министра финансов Российской империи, принимает во внимание не только дивидендную доходность, но и потенциал роста капитализации, котировки на бирже были запредельно высоки. Один из самых простых индикаторов, позволяющий оценить дороговизну/дешевизну бумаг, — это коэффициент price/earnings (стоимость акции/прибыль на одну акцию). Осенью 1911 года P/E нефтедобывающего товарищества братьев Нобель равнялся 30,2. С аналогичными коэффициентами торговались акции многих американских компаний накануне биржевого краха 1929 года и на пике интернет-пузыря. Акции Общества Путиловских заводов осенью 1911-го и вовсе шли с коэффициентом P/E 34! На первый взгляд, все признаки биржевого перегрева в довоенной России налицо.

Нельзя сказать, что игроки пропустили сигналы из Минфина мимо ушей. Обстановка в Европе становилась все более тревожной, и инвесторам было не по себе. Как отмечал в сентябре 1911 года обозреватель «Биржевых ведомостей», «чрезвычайно нервное напряжение, вызванное событиями политического характера, в котором находилась биржа за последние дни, не могло, конечно, не отразиться на объеме оборотов, который с каждым днем делался все незначительнее и незначительнее».

Краха не последовало. В случае с некоторыми «голубыми фишками» имело место и снижение коэффициента P/E, и рост котировок. К осени 1913 года паи «Нобеля» подорожали на 37%, тогда как прибыль выросла в несколько раз, и коэффициент P/E опустился до 17,9. По современным меркам это тоже много: в начале мая с близким коэффициентом (17,2) торгуется самая дорогая нефтяная компания мира — бразильская Petrobras, в то время как, например, коэффициенты P/E «Лукойла» и Royal Dutch Shell равны 7,8 и 7,6 соответственно. С точки зрения P/E серьезно подешевели и акции Путиловских заводов: несмотря на рост котировок на 42%, прибыль предприятия почти удвоилась.

После короткой паузы в начале 1912 года биржевые обороты снова стали расти. Столичный фондовый рынок стал более устойчивым и ликвидным, между Петербургом и Парижем установились постоянные контакты, и движение цен на обеих биржах стало более или менее единообразным. Как отмечалось в одном из докладов комитету финансов, «в 1912 году обороты с русскими акциями доходили в Париже до крупных размеров и влияли иногда на общее движение цен всех дивидендных бумаг. В свою очередь Парижская котировка заметно отражалась на расценке Петербургской биржи».

И все же осенью 1912 года фронтальный рост большинства бумаг прекратился. Новости о начале первой войны коалиции четырех балканских государств против Турции были встречены глобальным падением котировок. «Биржевая паника в Вене и Берлине, в Париже и Лондоне показывает, что капиталисты всей Европы не видят возможности сохранить европейский мир», — торжествовал в октябре 1912-го Владимир Ленин. Вождь большевиков радовался рано — до мировой войны оставалось почти два года. Несмотря на сгущающиеся над Европой тучи, инвесторы по-прежнему верили в то, что грозы удастся избежать и экономический подъем будет продолжаться: после окончания второй Балканской войны в августе 1913 года на Петербургской бирже снова начался рост котировок.

Либеральное чиновничество было убеждено, что биржевой ажиотаж настолько же вреден для страны, «насколько желателен разумный интерес биржи к развитию промышленных предприятий». Но игроки, казалось, не хотят слышать голос разума. «Биржа … отличалась крайне неустойчивым и нездоровым направлением. Неудержимое повышательное настроение сменялось, без всякого повода, стремительною понижательною тенденциею», — описывает обстановку в начале 1912 года Коковцов. Скачки котировок, по словам министра, «вредно отражалась на настроении …Парижской биржи в отношении русских фондов». И Коковцов решил наказать виновных.

Весной 1912-го на столичной бирже прошли выборы фондовых маклеров. На одну из трех вакансий был избран Игнатий Манус. Коковцов был крайне недоволен: «Среди солидных финансовых деятелей переходил из уст в уста слух о том, что Манус стоит в центре всей необузданной спекуляции, и мне были даже представлены доказательства того, что в искусственном и крайне вредном для всего Парижского рынка русских ценностей понижении Бакинских акций Манус играл несомненную роль». Министр финансов воспользовался своим правом и не утвердил избрание Мануса.

«На Бирже мое решение произвело наилучшее впечатление, — вспоминал Коковцов. — Кое-кто сильно приспустил тон, в особенности, когда… я назначил ревизию одного Бакинского учреждения, известного также своею широкою спекулятивною деятельностью, и возбудил обвинение против не менее известного спекулянта Захария Жданова».

Жданов был одной из самых примечательных фигур фондовой лихорадки. Он любил находить и «раскручивать» недооцененные бумаги — это с его легкой руки в пять раз подорожали акции Ленского Золотопромышленного товарищества. В банке Жданова действовала одна из тех площадок, на которых мелкие инвесторы могли в обход биржи покупать-продавать ценные бумаги. А еще его банк вел множество онкольных счетов, вольное обращение с которыми и погубило биржевую карьеру Жданова. Ревизоры Минфина обнаружили, что банк закладывал и продавал бумаги, принадлежавшие клиентам. Летом 1914 года Жданова исключили из числа действительных членов фондового отдела. Впрочем, Коковцова отправили в отставку еще раньше, в январе. По мнению экс-министра, не обошлось без интриг Мануса, который управлял деньгами князя Мещерского, имевшего немалое влияние при дворе.

Начало войны с Германией и Австро-Венгрией было, как и подобает, встречено биржевой паникой. 19 июля 1914 года совет фондового отдела закрыл биржу в Петербурге. Торги были отменены в Лондоне, Вене, Берлине и Париже. Торговля перешла на внебиржевые площадки: с конца 1914 года в Петербурге, Москве и Киеве начали проходить частные собрания для осуществления сделок с акциями и облигациями.

В январе 1917 года Петроградская биржа вновь открылась, но проработала всего месяц. После Февральской революции торговля акциями и облигациями снова перешла на внебиржевые площадки. Декретом совнаркома 23 декабря 1917 года все операции с ценными бумагами были запрещены, а в начале 1918 года были аннулированы государственные займы.

Инвесторы долго не могли поверить, что фондовый рынок закрылся всерьез и надолго. На следующий день после издания декрета облигации 1906 года продавались на Парижской бирже по 55% от номинала. В конце октября 1919 года цена этой бумаги и вовсе подскочила до 62,5% от номинала — армии Деникина заняли Воронеж и Орел и готовились к броску на Москву. Надежды не сбылись, но еще долго питали держателей дореволюционных облигаций и акций. В Советской России подпольная торговля царскими бумагами велась до начала 1930-х годов.

Как повел бы себя российский фондовый рынок, если бы вместе с союзниками по Антанте Россия довела войну до победы? В 1919 году курс акций на Лондонской бирже превысил довоенный уровнь, в Париже котировки были на 40 с лишним процентов выше, чем до начала войны.

Летом 1918-го Коковцов и Манус встретились в тюрьме ВЧК. Бывшего министра отпустили. Бывшего биржевика расстреляли.