В России началась национализация: от чего зависит судьба компаний

Вопрос «уйти или остаться?» задают себе иностранные инвесторы на любом рынке, где возникает геополитический риск, от Ирана (исламская революция в конце 1970-х) и ЮАР (режим апартеида в 1960-1990 годах) до Латинской Америки (перманентно). Почти везде это не только этический и политический вопрос для головной компании, но прежде всего экономический: сможет ли их «дочка» в проблемной юрисдикции сохранять способность и дальше приносить прибыль, или же она будет национализирована или иным образом принудительно передана локальным элитам?

Бегство иностранных инвесторов из России после февраля 2022 года сначала было связано с политическими и этическими причинами, поэтому за первые полгода с рынка ушло только 8,5% западных компаний. Среди ушедших — около 18% дочерних компаний из США, 15% — из Японии, 8,3% — из ЕС, но и среди оставшихся 19,5% приходилось на компании из Германии, 12,4% — на компании из США. Ушедшие компании в 2021 году в среднем в России заработали 6,5% глобальной доналоговой и 10,4% операционной прибыли, на них приходилось в среднем по 8,6% суммарного движимого имущества глобальных компаний и по 8,6% активов.

Вскоре западные санкции и валютный контроль в России значительно осложнили функционирование российских «дочек». Сложности и осознание долгосрочности этого геополитического кризиса запустили процесс более активного выхода инвесторов, которые теперь уже руководствовались экономическими причинами.

Сделки, последовавшие за объявлениями иностранных компаний об их уходе из России в 2022-2023 годах, можно разделить на несколько основных категорий:

1. Продажа новому инвестору и полный уход с российского рынка, что чаще всего наблюдалось в банках, технологическом и энергетическом секторах и машиностроении, а также иногда в автопроме (Nokian Tyres, Volkswagen, но Mercedes получил от «Автодома» опцион на обратный выкуп). В страновом разрезе это, конечно же, все страны ОЭСР, хотя есть несколько компаний из Индии и офшорных центров.
2. Продажа новому инвестору с сохранением миноритарной доли или опциона на обратный выкуп. Чаще всего этот способ выхода выбирали компании потребительского сектора: McDonald's, L’Occitane, Mercedes, Porsche, Danone, Nissan.
   
3. Продажа местному партнеру или менеджменту. Этот вариант использовался в компаниях партнерского типа, преимущественно в консалтинге («большая четверка» аудиторов и McKinsey). Но были похожие варианты и в реальном секторе: Schneider Electric продала свои российские активы топ менеджменту, VEON продала «Билайн» менеджменту сотового оператора за 370 млрд рублей (в основном путем списания на нее долга, VEON получит только 130 млрд рублей), Sylvamo Corp (бренд SvetoCopy) продала активы за $420 млн гендиректору АО «Сильвамо Корпорейшн Рус» (Светогорский ЦБК), лифты KONE и упаковочные материалы Stora Enso также ушли локальному менеджменту.
   

Согласно исследованию Йельского университета, уже к лету 2023 года около двух третей из более чем 1500 отслеживаемых ими компаний объявили об уходе или сокращении своих операций в России. Полностью ушли 523 компании, еще 503 прекратили все операции, оставив возможность возвращения на рынок, 152 сократили масштабы деятельности, 177 компаний лишь сократили объем новых инвестиций и маркетинг, а 227 и вовсе продолжают вести бизнес по-старому.

Многие из оставшихся в России компаний с иностранным участием получили на российском рынке бóльшую прибыль — совокупная прибыль не прекративших бизнес в 2022 году выросла в полтора раза, до 1,1 трлн рублей.

С другой стороны, исследование того же Йельского университета в мае 2022 года показало, что фондовый рынок «наградил» ушедшие компании ростом стоимости их акций, превышающим потери от списания российских активов и утраченной выручки. Также в исследовании отмечено, что позитивный эффект для ушедших компаний наблюдался не только в росте котировок их акций, но и в сокращении кредитных спредов по их облигациям и кредитным дефолтным свопам (CDS).

Характерным примером разной реакции рынка акций на решение компаний уйти или остаться на российском рынке является сравнение Societe Generale (SG) и Raiffeisen Bank International (RBI). Благодаря решению продать российский «Росбанк» обратно бывшему владельцу Владимиру Потанину акции SG в Париже показали с учетом дивидендов на 35% лучшую доходность, чем акции RBI в Вене.

В этом году уже российское государство ужесточило условия продажи активов и вывода средств за рубеж: теперь иностранным инвесторам нужно получать одобрение правительственной комиссии, выполнять требование 50% дисконта от справедливой стоимости, заплатить 10%-ный налог в бюджет и равномерно в течение нескольких месяцев конвертировать рубли в валюту. Более того, президент поручил установить с июня 2023 года лимит $1 млрд в месяц на конвертацию рублей, полученных от продажи российский активов уходящими иностранными инвесторами.

Но принципиально новым решением стал президентский указ от 25 апреля 2023 года «О временном управлении некоторым имуществом». Первыми, кого коснулся этот указ, стали энергетические компании «Юнипро», 87,7% в которой принадлежит немецкой Uniper, а также «Фортум Раша» и «Фортум Холдинг» (69,9% и 28,3% соответственно принадлежат финской энергетической компании Fortum). Доли иностранных владельцев Россия забрала во временное управление в ответ на национализацию Германией «дочки» Газпрома и доли Роснефти в местном НПЗ. Далее эта практика распространилась на российские активы французской Danone и датского Carlsberg, которые государство забрало в свое управление теперь уже скорее из общеэкономических соображений.

Продолжительность сохранения бизнеса в государственной собственности зависит от макроэкономической ситуации, сырьевых рынков, достаточности средств в бюджете и других возможностей финансирования государственных предприятий. В современных условиях главными факторами, влияющими на рост потребности экономики в национализации отдельных отраслей, являются:

1. Международные санкции, требующие от российского правительства активных действий по импортозамещению, выполнению оборонзаказа, контролю над экспортными потоками и осуществлению новой промышленной политики, особенно в сфере производства инвестиционных товаров и инфраструктуры.
2. Тренд на рост доли государства в экономике. Оценки доли государства в российском ВВП варьировались от 33% (по данным МВФ) в 2016 году до 60-70%, по версии ФАС в 2018 году. В недавнем исследовании РАНХиГС его авторы оценили долю государственного сектора в 56,2% в 2021 году против 31,2% в 2000-м, 47% в 2010-м и 51,1% в 2020 году. Единственный период стабилизации доли госсектора в экономике в XXI веке пришелся на 2008-2016 годы, то есть на период президентства Дмитрия Медведева и первой части его премьерства. Отчасти это связано с последствиями глобального финансового кризиса 2008 года, а также с результатом попыток возродить практику приватизации госсобственности и развития частного сектора.  Если же использовать для оценки роли государственной собственности фондовый рынок, то в нем доля госкомпаний будет превышать 50% — субиндекс для таких компаний на Мосбирже MOEX SCI показывал лучшую динамику по сравнению с общим индексом с 2011 по 2021 год. А на рынке корпоративных облигаций доля компаний с государственным участием вообще превышает 75%.
3.  Ухудшение состояния экономики. Если проанализировать макроэкономический эффект ухода иностранных компаний с российского рынка, то можно отметить следующие последствия (см. таблицу):

a) моментальное сокращение импорта, как готовой продукции, так и полуфабрикатов и комплектующих, которые были значимой компонентой промышленного импорта. Но к середине 2023 года параллельный импорт и альтернативные поставщики из «дружественных» стран в значительной мере компенсировали эти потери;

b) падение промышленного производства в отраслях, где была высока доля иностранных компаний: автопром и машиностроение, деревообработка и производство мебели, авиационная промышленность;

c) резкое падение инвестиционной и маркетинговой активности вне жилищного и инфраструктурного строительства, где также влиял фактор санкций на поставки оборудования из развитых стран, а не только уход с российского рынка его иностранных производителей;

d) падение потребительского спроса сложно оценить, так как уход мировых брендов совпал с резким ухудшением потребительских настроений. Спрос постепенно восстанавливается по мере появления альтернативных продуктов и каналов поставок. Уровень безработицы за счет скрытой безработицы, роста эмиграции и активизации спроса со стороны ВПК остался на рекордных минимумах.

Вопрос «остаться или уйти?» будет решаться не только и не столько менеджментом головной компании, а российским государством, которое будет взвешивать свои за и против. И чем тяжелее будет становиться ситуация с наполнением бюджета и экономикой страны — из-за санкций или из-за падения сырьевых цен на глобальной рецессии, тем менее вероятным будет положительное решение. В этой ситуации иностранным компаниям, которые еще не приняли решения, скорее всего, придется остаться или полностью списать свои российские активы. 

Мнение редакции может не совпадать с точкой зрения автора