Новый московский мэр при своем вступлении в должность заявил, что московская долговая политика будет подвергнута тщательному анализу — в частности, для увеличения доходности городских активов и соответствия инвестиционной политики города долгосрочным интересам. При этом сам бюджет был раскритикован — как похожий по структуре бюджет дотационного региона. На самом деле это и так, и не так. Большой дефицит московского бюджета — продукт не бедности, а высокого кредитного качества. Система управления долгом города является эталонной для других заемщиков, но при этом темпы его роста в последние два года действительно вызывают вопросы.
Уже не первый год Москва является одним из самых активных заемщиков страны, уступая по объемам выпуска облигаций только федеральному правительству, «Газпрому» и РЖД. Объем рублевых и еврооблигаций (номинированных в евро с погашением в 2011-м и 2016 году) в обращении составляет около 38% от годовых объемов бюджета города, а ежегодная эмиссия (включая рефинансирование погашаемых выпусков) в 2009 году составила 128,5 млрд рублей, а на этот год запланирован выпуск в 114 млрд. Кредитный рейтинг города уже много лет находится на уровне федерального. Кредитная история Москвы даже несколько лучше, чем у Российской Федерации, поскольку даже в кризис 1998 года обслуживание долга города не прекращалось, в то время как федеральный центр объявил дефолт.
В силу избыточной обеспеченности текущих расходов городского бюджета налоговыми поступлениями (это вызвано перекосами российского налогового законодательства) московские заимствования преимущественно использовались для финансирования капитальных расходов, которые составляли до 40% городского бюджета в «хорошем» 2008 году. В более дефицитном 2009-м (когда резко упали поступления от налога на прибыль) необходимость поддерживать текущие социальные расходы привела к снижению инвестиционной программы на 2009-2010 годы. Более половины капитальных расходов было профинансировано за счет новых заимствований.
В бездефицитные 2005-2007 годы (и в первую половину 2008-го) Москомзайм проводил политику улучшения структуры долга, удлинения сроков заимствований, концентрации нагрузки в нескольких крупных выпусках (к середине 2007 года 90% долга было сконцентрировано в четырех выпусках облигаций). Средний срок займов был удлинен с 3,7 до 5,4 года. Это упростило финансовое положение города и сделало его менее зависимым от рыночных колебаний. В частности, город полностью отказался от банковских кредитов, используя не требующие обслуживания гарантии (12% долга) или облигации (88% долговой нагрузки).
Важно, что в отличие от остальных регионов, активных на рынке облигаций, Москва имеет собственную инфраструктуру для их выпуска (Комитет государственных заимствований города Москвы, то есть Москомзайм, и его специализированные дочерние АО), а также для проведения разнообразных операций с городским долгом на вторичном рынке (включая достаточно сложные операции РЕПО). Инвестиционные банки привлекаются исключительно в случае операций с внешним долгом, операции на рублевом рынке руководство Москомзайма проводит самостоятельно в рамках полномочий, предоставленных законодательством и параметрами городского бюджета. Такая самостоятельность позволяет экономить при выпусках и меньше зависеть от банков.
В период финансового кризиса, с августа 2008-го по март 2009 года, Москомзайм не участвовал в первичных размещениях, благо обслуживание долга было умеренным. Когда Москва стала первым несуверенным эмитентом, вышедшим на рынок (в середине 2009 года), она тем самым серьезно повысила ликвидность рынка. Снижение инфляции и уровня ставок в стране также помогло. С марта 2009-го до апреля 2010-го доходность по рублевым облигациям упала с 16-18% до 6-8%, а сейчас составляет 5-6%. При этом по «длинным» выпускам доходность по городским облигациям отличается от соответствующих ОФЗ крайне незначительно — на 20-30 базисных пунктов. Такое положение показывает уверенность инвесторов — даже во время смены главы города основные движения были на рынке обязательств Банка Москвы, в то время как городской долг был стабилен.
«Новая метла» наверняка произведет изменения в долговой политике города, но в целом наследство ей досталось хорошее. Долговая политика города Москвы — пример консервативного применения долговых инструментов для финансирования проектов развития, использования всех возможностей внутреннего и внешнего финансовых рынков, выстраивания многолетней безупречной репутации заемщика. Финансовое положение Москвы остается устойчивым, в том числе и благодаря сравнительно разумной долговой политике. Даже после удвоения объемов госдолга в 2009-2010 годах задолженность города составит около 38% доходов, а расходы на обслуживание и погашение долга — около 7,5%. У города практически нет краткосрочного долга (создающего дополнительные риски), а также льготных бюджетных кредитов, характерных для проблемных регионов.
В ближайшие полгода городским властям надо будет принять решение о рефинансировании или погашении (из собственных средств или рублевых займов) выпуска еврооблигаций, которые Москва может рефинансировать на глобальных рынках, воспользовавшись «дедушкиной оговоркой» в Бюджетном кодексе. В случае резкого сокращения инвестиционных программ за счет городского бюджета, скорее всего, мы увидим существенное сокращение выпусков облигаций и даже снижение объемов долга в обращении. Возможно, источником финансирования инфраструктурных проектов новой администрацией станут инфраструктурные облигации, выпущенные под гарантии Москвы, что может вызвать рост объемов гарантий в долговой книге. Но в общем и целом, несмотря на большие размеры, долг не является проблемой для городских финансов. Он дешевый в обслуживании, прозрачный, управляемый. Будет жалко, если эту действительно уникальную систему разрушат в процессе необходимых бюджетных реформ — вместо простого ограничения излишеств.