Порочный круг: кризис грозит Европе рецессией, а рецессия может усугубить кризис

Неудачное — на 30% ниже максимального заявленного объема — размещение облигаций правительства Германии стало следствием неопределенности и нарастающего беспокойства инвесторов относительно перспектив экономики еврозоны и сохранения евро в качестве ее единой валюты. По ряду признаков Европа стоит на пороге рецессии. Одна из причин — фискальная консолидация через повышение налогов и уменьшение госрасходов, предпринимаемая правительствами европейских стран с целью убедить рынки, что обязательства по госдолгу (который, подсчитали сегодня в ОЭСР, составит в следующем году 98% от суммарного ВВП европейских стран) будут выполнены в полном объеме. Эти меры приводят к сокращению совокупного спроса, а в результате и к снижению деловой активности.

Другая причина — сжатие кредита, обусловленное тем, что банки пытаются увеличить отношение капитала к активам. Это необходимо для того, чтобы создать достаточный резерв прочности на случай возможных потерь от вложений в облигации стран европейской периферии. Поскольку привлечь новый капитал на разумных условиях в нынешней ситуации, когда аппетит инвесторов к вложениям в рисковые активы чрезвычайно низок, не представляется возможным, банкам ничего не остается, кроме как уменьшить объем своих активов, включая кредиты. В результате таких действий предложение кредита в экономике снижается, что также оказывает отрицательный эффект на экономическую активность.

Рецессия, если она начнется, усилит нагрузку на бюджеты правительств. Налогов будет собираться меньше, расходы возрастут из-за увеличения выплат пособий по безработице. Возросшие бюджетные дефициты потребуют дополнительного финансирования. Все это усугубит и без того непростую ситуацию с обслуживанием госдолга для таких стран, как Италия и Испания, и увеличит вероятность дефолтов по их ценным бумагам. Кроме того, когда экономика фундаментально слаба, государственные финансы уязвимы, а инвесторы обеспокоены, могут реализовываться так называемые самосбывающиеся прогнозы. Если инвесторы пересматривают в сторону повышения вероятность дефолта, например по гособлигациям Италии, то рыночные доходности к погашению по ним возрастут: инвесторы будут требовать более высокую компенсацию за риск. Увеличение доходностей приведет к росту процентных платежей по госдолгу, и в какой-то момент может действительно оказаться, что стоимость его обслуживания непомерно высока. Результатом может стать дефолт, который способен вызвать цепную реакцию.

Рынок облигаций Италии — один из крупнейших в Европе. В них размещена значительная часть банковских активов таких стран как, например, Франция, где текущая экономическая ситуация относительно благополучна. Дефолт по итальянским гособлигациям приведет к возникновению убытков у французских банков. Правительство Франции будет вынуждено их рекапитализировать с тем, чтобы не допустить банковской паники. Это потребует дополнительных бюджетных расходов, а значит, приведет к увеличению бюджетного дефицита и затруднит обслуживание госдолга страны. Вероятность такого сценария заставляет инвесторов требовать более высокую доходность по французским бумагам уже сегодня.

Одним из главных источников неопределенности остается и отсутствие у правительств стран еврозоны четкого плана действий по разрешению кризиса. Объема средств в распоряжении Европейского стабфонда недостаточно для того, чтобы поддержать рынок облигаций Италии. Идее о том, чтобы расширить участие европейского Центробанка в поддержке рынка ценных бумаг Италии и других проблемных стран посредством интервенций, равно как и предложениям о выпуске единых облигаций еврозоны, противится Германия. Практически единственной из числа оперативных мер, которую правительство этой страны рассматривает как приемлемую, является последовательная фискальная консолидация в странах периферии. Однако потенциально это сделает рецессию еще более глубокой и продолжительной.

Неясным также остается и то, как будет осуществляться выход из еврозоны в случае, например, если Греция или другая страна захочет ввести свою национальную валюту. Если это будет происходить стихийно, то результатом может стать банковская паника. Вкладчики будут спешить отозвать свои депозиты из греческих банков, пытаясь не допустить их обесценения. Вкладчики и кредиторы иностранных банков с греческими активами будут проявлять беспокойство из-за потенциальных убытков у этих банков. Распад еврозоны приведет к удорожанию валют стран с более сильными экономиками, таких как Германия и Нидерланды, что снизит конкурентоспособность их экспорта. Кроме того, этот процесс с высокой вероятностью может сопровождаться односторонним введением торговых барьеров и использованием других протекционистских мер, что будет нести угрозу уже для целостности единого европейского рынка и экономического благополучия даже таких сильных экономик, как германская.