Риски ускорения
По итогам 2023 года темпы роста составили 3,6%, и вполне возможно, что они будут переоценены в пользу более высоких значений. Начало 2024 года также показывает траекторию роста выше ожиданий: за январь-февраль рост ВВП составил 6%. На этом фоне совсем не удивляет массовый пересмотр ожиданий. Прогноз роста российской экономики на 2024 год МВФ повысил с 2,6% до 3,2%, Минэкономразвития — с 2,3% до 2,8%, ЦБ — с 1–2% до 2,5–3,5%.
Периоды ускоренного роста наблюдались в недавнем прошлом. Например, в 2021 году темпы восстановления экономики также превзошли ожидания, однако тогда быстрый рост был гораздо меньше, чем сейчас, сопряжен с ощущением потенциальных рисков. Сейчас уровень неопределенности кажется намного более высоким. Новые санкции, а точнее ужесточение контроля за исполнением старых, остаются риском номер один: появляется все больше сообщений о проблемах российских компаний при проведении платежей через иностранные банки.
Эти сложности отразились в снижении импорта на 11% по итогам I квартала 2024-го, что в условиях ускоренного роста экономики кажется крайне странной динамикой. С точки зрения внутренних рисков темой номер один остается ситуация с низкой безработицей и дефицитом кадров. Безработица достигла нового исторического минимума (2,8%) по итогам февраля, а зарплаты растут годовым темпом 16–17%. Эксперты все чаще говорят о перегреве экономики, и есть тревожное ощущение, что рост может вот-вот прекратиться.
Перегрев еще не кризис
На самом деле опасаться рецессии сейчас по ряду причин не стоит. Прежде всего экономика может находиться в состоянии перегрева, когда фактические темпы роста довольно длительное время превышают темпы потенциального роста. Перегрев не означает неизбежного кризиса, а лишь свидетельствует о существенном росте инфляционных рисков. То, что инфляция в России уже четвертый год подряд превышает ориентир для ЦБ в 4%, подтверждает этот тезис. Что касается резкого торможения экономики, которое может наблюдаться после фаз перегрева, то оно происходит не из-за быстрого роста как такового, а из-за того, что попытки затормозить экономику и вернуть ее на траекторию сбалансированного развития сопровождаются избыточным ужесточением денежно-кредитной политики. Оно и провоцирует резкий спад экономической активности.
Но в России сейчас не видно признаков того, что экономические власти действуют избыточно жестко. Несмотря на высокую ключевую ставку, рост кредитования лишь немного замедлился: в розничном сегменте годовой темп роста в начале 2024 года составлял 23%, что сопоставимо с темпами роста по итогам 2023-го, а в корпоративном сегменте портфель вырос в марте на 22% при росте на 23,4% в марте 2023 года. В сегменте малого и среднего бизнеса кредитный портфель и вовсе продолжает расти темпами, близкими к 30% в год, и почти не замедляется. Это означает, что текущая ставка ЦБ недостаточно высока, чтобы создать угрозы для экономического роста.
Даже если кредитование тормозилось бы быстрее, ключевой вопрос заключается в перспективах роста бюджетных расходов и в объемах бюджетного стимулирования. Несмотря на планы правительства повысить налоговое бремя и тем самым не допустить роста дефицита бюджета, масштабные планы финансирования новых национальных проектов до 2030 года все равно не позволят серьезно ужесточить бюджетную политику.
Форс-мажоры также случаются. Весна 2024 года показала, что даже климатические риски, к которым можно отнести ситуацию с паводками в ряде регионов, могут стать источниками дополнительных бюджетных расходов, которые невозможно не профинансировать. Таким образом, складывается впечатление, что ЦБ не собирается слишком рьяно тормозить экономическую активность, а правительство не будет значимо сокращать бюджетную поддержку экономики.
В результате главным риском на ближайшие годы остается все же не торможение экономической активности, а риск повышенной инфляции. Речь, конечно, не идет о двузначных темпах роста цен, ЦБ в состоянии не допустить такого развития событий. Но возвращение инфляции к целевым 4% происходит очень тяжело и, судя по решению Банка России повысить прогноз инфляции на конец 2024 года с 4–4,5% до 4,3–4,8%, действительно займет больше времени, чем предполагалось. Именно об этом риске нас предупреждает рынок государственных облигаций, где доходности по 10-летним бумагам с уровня 11,6–12,0% в начале 2024 года к маю сместились до значений 13–14%.