Россия — давний чистый экспортер частного капитала. В 1994–2011 годах, за исключением 2006-го и 2007-го, вывоз капитала превышал его ввоз. Размеры вывоза частных средств только нарастали. После кризиса $80-100 млрд в год стали привычным делом. Ресурсы для этого дают рост цен на сырье и увеличение валютной выручки, поступающей в Россию.
Не надо, впрочем, представлять себе дело так, будто капитал — это что-то, что эмигрирует, бежит, и дома ничего не останется. Все эти годы росли вложения российского частного капитала за рубежом. В 2004-2010 годах его прямые и портфельные инвестиции (заграничные активы бизнеса) выросли с $4 млрд до $410 млрд. Государство тоже вывозило свой капитал. Его резервы, размещенные за границей (Банк России), увеличились в 2004-2010 годах с $7 млрд до $480 млрд. В прошлом году они продолжили рост. Вывоз капитала — во многом отражение экспансии бизнеса за кордон.
Если почти 20 лет Россия была чистым экспортером частного капитала, то бессмысленно ждать, что ситуация быстро переменится. Для этого нужно вновь вернуться в сытые и стабильные 2006-2007 годы, когда как на дрожжах росли цены на финансовые активы и сырье, а масса иностранного капитала выплескивалась в развивающиеся страны. Это может повториться нескоро. Пока не снизятся политические риски и регулятивные издержки, пока не ослабнет налоговый пресс, Россия будет оставаться чистым экспортером частного капитала. Что нас ждет в 2012 году? Я вижу три сценария.
Первый сценарий. С октября 2011 года начался разогрев глобальных рынков как следствие урегулирования кризиса еврозоны. Капитал устремляется в центры ликвидности — на рынок акций США, на рынки нефти, металлов и другого сырья. Быстро восстанавливаются докризисные значения цен финансовых активов и открытых позиций по деривативам. Большинство других рынков несколько отстает.
Динамика цен на акции, нефть, металлы серьезно разошлась с курсом доллара США, с которым она обычно тесно связана. Похоже на мелкий мыльный пузырь, перегрев. Высоки шансы, что начиная с конца марта этот пузырь постепенно начнет сдуваться. Впереди снижение цен на нефть, металлы, акции, приведение их вновь к динамике доллара как мировой резервной валюты.
Глобальные финансы могут повторить ежегодный сценарий: рост с начала года до апреля-мая, затем период падения, волатильности и даже рыночных шоков, с сентября-октября — подъем до конца года. В итоге года — плюс на акциях в денежных центрах мира, который потащит вверх развивающиеся рынки.
Так же будет вести себя российский рынок. Сначала падение рынка акций, снижение цен на нефть и металлы и, как следствие, сокращение валютных поступлений, продолжение оттока капитала и снижение курса рубля. Рубль может «сходить» на уровни 33,0–33,5, почти как в 2011 году.
К осени, после коррекции, мировые рынки возобновят рост. На развивающиеся рынки придут новые деньги. Возобновление притока капитала в Россию приведет к укреплению рубля в четвертом квартале. Приток капитала в Россию (как и раньше его отток) будет происходить с большей интенсивностью, чем в других крупных экономиках, поскольку основан на горячих деньгах, на сочетании открытого счета капиталов, укрепляющегося курса рубля и высокой доходности финансовых активов внутри России. Ускорение с весны инфляции этому не помешает — наоборот, будет только содействовать. Высокая инфляция, не эластичная к укреплению национальной валюты, и рост в связи с этим доходности при усилении или фиксации курса валюты — мечта финансового спекулянта, много раз реализованная в России в 1990–2000-х годах. Как следствие рубль может оказаться на уровне начала 2012 года (примерно 32,0 рубля).
Даже с учетом возобновления притока частного капитала в последней четверти года трудно представить резкое, имеющее рыночные основания усиление рубля, хотя бы до уровней 28,0-28,5 рубля за доллар к концу 2012 года. Как показывает практика, для этого на Россию в IV квартале должны обрушиться мощные потоки капитала — до $80-100 млрд. Такого не произойдет.
Второй сценарий исходит из того, что в 2012 году в глобальных финансах проявятся новые системные риски. Ожидаемая коррекция цен на нефть и металлы вниз может оказаться неожиданно глубокой, отражая фундаментальные факторы, давящие на цены. Или же вдруг какой-то сегмент финансовых рынков, о котором мы еще не знаем, окажется проблемным. У 47 стран мира госдолг к ВВП выше 60%. Деривативы в портфелях крупнейших мировых банков потихоньку перекрывают докризисные значения. Спекулятивные игроки все время ищут новый негатив, новые области страха для открытого их обсуждения в публичном информационном пространстве, с тем чтобы играть на волатильности.
Этот сценарий не абстрактный. С начала 1970-х годов амплитуда колебаний (то взлет, то падение) в глобальных финансах идет по нарастающей. 1997–1998, 2000–2001, 2007–2008, 2010–2011 годы — все это точки превращения системных рисков в реальность. Можно предположить, что в этом году будут найдены новые болевые точки на финансовых рынках и вновь ответ на вопрос «может ли случиться следующая финансовая катастрофа?» будет зависеть от того, смогут ли договориться несколько глав государств.
Главный системный риск 2012 года — человеческий фактор, риск «ошибки пилота», амбиции глав государств, их безответственные решения. Глобальные финансы разбалансированы и находятся в ручном управлении. Финансовые последствия военных действий в Иране для России непредсказуемы. Рост цен на нефть и газ, благоприятный для России как экспортера, может сопровождаться крахом финансовых рынков мира и бегством капитала из России, наряду с девальвацией рубля и вспышкой инфляции.
Последствия этого сценария однозначны — чистый отток капитала из России, достигающий экстремумов 2008 года ($134 млрд). Рост цен на сырье (военные действия) может далеко не уравновесить понижательное давление на рубль, оказываемое в этом случае.
Третий сценарий может иметь место, если в России начнется кампания регулятивных ужесточений (борьба с офшорами, аффилированностью, операциями по зарубежным счетам, серым и черным оборотом, перераспределение собственности при сохранении высокого уровня политической неопределенности, конфликтов интересов и налоговой нагрузки). Это приведет к усилению эмиграции капиталов, собственности и мозгов. Чистый вывоз капитала будет перемежаться спекулятивными притоками, чтобы быстро и «коротко» заработать в России. Риски этого сценария остро чувствуют инвесторы. Видно, насколько «холоднее» в последние месяцы российский рынок акций в сравнении с другими рынками, как уходит с него ликвидность.
Какова вероятность реализации этих сценариев? Я оцениваю ее так: первый — 75-80%, второй — 5%, третий — 15-20%.