Почти как доллар: чем интересны облигации в дирхамах и почему на них нет спроса

Первый выпуск в дирхамах

«РУСАЛ» сообщил о размещении первого выпуска облигаций в дирхамах 8 сентября. Объем выпуска составил 370 млн дирхамов (около $100 млн). Номинал одного бонда составляет 1000 дирхамов. Срок обращения — два года. Ставка купона была установлена на уровне 5,95%. «РУСАЛ» в пресс-релизе отметил, что выпуск прошел со спросом со стороны как институциональных, так и розничных инвесторов. В итоге эмитент снизил ставку купона и увеличил объем выпуска.

Несмотря на то, что облигации номинированы в дирхамах, расчеты по ним проходят в рублях по курсу Банка России. В релизе «РУСАЛ» отмечает, что видит хорошие перспективы для дирхама в России. «Одновременно с этим размещение облигаций в дирхамах является для нас диверсификацией рисков в текущей ситуации на финансовых рынках», — сказал директор по корпоративным финансам «РУСАЛа» Алексей Гренков.

В прошлом году «РУСАЛ» первым на российском рынке выпустил облигации в юанях, и этот выпуск прошел с ажиотажным спросом. Позднее его примеру последовали другие компании. Но будет ли такой же интерес к облигациям в дирхамах? И что нужно учитывать инвестору?

Валютный хедж

Для инвестора облигации в дирхамах могут быть интересны как инструмент защиты от валютных рисков, говорит главный экономист рейтингового агентства «Эксперт РА» Антон Табах. «Новые бумаги позволяют получить долларовую доходность без инфраструктурных и санкционных рисков. При этом не только не надо платить за хедж, но еще получается достойная доходность», — говорит он.

Дирхам ОАЭ не торгуется на Мосбирже. При этом курс валюты Эмиратов привязан к курсу доллара с 1980 года в соотношении 3,6725 дирхама за доллар. Это обстоятельство делает из выпуска «РУСАЛа» квазидолларовую бумагу, говорит портфельный управляющий УК «Альфа-Капитал» Алексей Корнев. «Если привязка дирхама к доллару не изменится, оценочная доходность будет идентична долларовой», — поясняет он.

В отличие от юаневых выпусков, риск существенного ослабления дирхама к доллару минимален, добавляет Антон Табах. В то же время выплаты купонного дохода по облигации будут производиться в рублях, то есть эти бонды — лишь экспозиция на валюту, в которой они номинированы, говорит аналитик ФГ «Финам» Алексей Ковалев.

По сравнению с простой покупкой иностранной валюты на Мосбирже у облигаций есть преимущество — по ним можно получать купонный доход. Однако инвесторам нужно учитывать риск валютной переоценки, предупреждает Ковалев. «Дело в том, что налоги придется платить в рублях, а значит, в случае ослабления рубля в период удержания ценной бумаги возникнет дополнительная налогооблагаемая база, даже если непосредственно в валюте облигация и не принесла никакого дохода. Иными словами, сильная девальвация рубля из-за налогообложения может уравнять покупку инвалютных облигаций и просто покупку валюты», — говорит он. 

С другой стороны, расчеты в рублях снижают инфраструктурные риски для инвесторов, уточняет директор департамента управления активами УК «Ингосстрах-Инвестиции» Артем Майоров. По его мнению, облигации в дирхамах могут стать хорошим инструментом для сохранения капитала. 

Экзотика или замещающие бонды 

Облигации в дирхамах размещались неделю назад с доходностью 5,95%. За почти неделю с запуска торгов она увеличилась до 6,86%. При этом ликвидность на торгах низкая. В первый торговый день, 11 сентября, было совершено лишь шесть сделок объемом 164 200 рублей. Максимальная активность инвесторов была во вторник — тогда было заключено 47 сделок на почти 2,5 млн рублей. В среду и четверг состоялось по 14 сделок объемом менее 400 000 рублей.

«Мы считаем подобные выпуски довольно специфическими. Дирхам не торгуется на спотовом рынке. Интерес к валюте со стороны банков сильно ограничен. При этом ставка дохода относительно мала даже без учета экзотичной валюты. Ни в процессе размещения, ни после мы не видели спроса со стороны своих клиентов», — говорит директор аналитического департамента ИК «ВЕЛЕС Капитал» Иван Манаенко.

С учетом невысокой доходности больший интерес для инвесторов представляют замещающие облигации, которые номинированы в долларах и евро. «По долларовым замещающим бондам можно зафиксировать доходность от 9% до 10,5%. Есть ограничения по ликвидности, но тем не менее разница в 3–4 п. п. делает бумаги в дирхамах малоинтересными для инвесторов», — говорит эксперт по фондовому рынку «БКС Мир инвестиций» Игорь Галактионов.

С этим мнением согласен Алексей Корнев из «Альфа-Капитала». Он указывает на то, что замещающие облигации выпущены эмитентами более высокого кредитного качества, например «Газпромом». «С учетом ожидаемых замещений большого объема еврооблигаций российских эмитентов в обозримом будущем вряд ли сейчас у инвесторов будет высокий интерес к экзотическим валютам», — резюмирует он.