Больше 8% в долларах: на чем сегодня можно столько заработать

В прошлом году российские компании столкнулись с инфраструктурными проблемами при выплатах по своим еврооблигациям. Причина — разрыв связей между российским депозитарием НРД и западными депозитариями (Euroclear и Clearstream). Из-за того что западные депозитарии приостановили работу с российскими контрагентами, российские инвесторы оказались лишены возможности получать выплаты по купонам и погашениям бумаг. 

Решение было найдено летом прошлого года. Эмитенты начали выпускать замещающие облигации. С сентября прошлого года рынок замещающих долговых бумаг вырос в 50 раз — с $300 млн до $15 млрд, говорит аналитик департамента анализа финансовых рынков Совкомбанка Арсений Автухов. Именно они стали драйвером роста корпоративного долгового рынка в начале 2023 года — только за I квартал на рынок вышли девять выпусков замещающих облигаций объемом более $6 млрд, указывает рейтинговое агентство АКРА. При этом потенциал новых размещений таких облигаций агентство оценивает в $25-30 млрд. Инструмент достаточно ликвиден — так, в декабре прошлого года объем торгов по замещающим облигациям превысил 30 млрд рублей (6,5% от общего объема торгов на вторичном рынке облигаций), указывает АКРА. Рынок может стать еще больше, если государство обяжет компании — эмитенты евробондов выпускать замещающие облигации. Проект соответствующего указа уже готовят Минфин и ЦБ. 

Как устроены замещающие облигации

Получить замещающие облигации при их размещении могут только владельцы соответствующих евробондов, которые держат бумаги в российских депозитариях. Прочим инвесторам они доступны на вторичном рынке. Важная деталь замещающих бондов — это то, что по параметрам они повторяют выпуски еврооблигаций, которые они заместили, говорит персональный брокер «БКС Мир инвестиций» Максим Клочков. У них такой же срок погашения и размер купона. Отличается только место хранения: вместо «недружественного» бельгийского Euroclear это российский НРД. 

Замещающие облигации выпущены в российской правовой системе, а значит, для них нет инфраструктурных рисков. Эти бумаги номинированы в иностранной валюте, однако выплаты по ним производятся в рублях по курсу ЦБ, объясняет портфельный управляющий УК «Альфа Капитал» Евгений Жорнист. Таким образом, инструмент позволяет в том числе застраховаться от ослабления рубля. 

Этот тип облигаций с установленным сроком погашения доступен неквалифицированным инвесторам. А минимальный лот (одна облигация стоимостью $1000, €1000 или номинированная в другой валюте) обеспечивает комфортное вхождение в актив, добавляет ведущий аналитик долгового рынка «Открытие Инвестиции» Александр Шураков. При длительном владении, от трех лет, инвестор получает льготу на уплату НДФЛ на доход от увеличения цены долговой бумаги, говорит Шураков. 

Сейчас на рынке представлены замещающие облигации «Газпрома», ММК, «Лукойла», «Совкомфлота», «Металлоинвеста» и промышленной группы «Борец». Также по одному выпуску взамен евробондов выпустили девелопер «ПИК» и Совкомбанк, однако не все аналитики относят их к классу замещающих, поскольку их параметры отличаются от первоначальных еврооблигаций. Пока лишь незначительная часть российских эмитентов сумела наладить замещающие выпуски — менее 10 из 39, кто выпускал еврооблигации, констатирует аналитик ФГ «Финам» Алексей Ковалев. 

Выпуски и доходности

К концу I квартала на рынке представлен 31 выпуск замещающих облигаций (33 с учетом «ПИКа» и Совкомбанка). При этом 21 из них — облигации «Газпрома». «В результате формирование диверсифицированного портфеля в замещающем секторе является сейчас непростой задачей для инвестора, ведь практически все ликвидные выпуски эмитированы на данный момент «Газпромом» — диверсификация возможна только по валюте», — говорит Ковалев из «Финама». 

У бумаг «Газпрома» высокая ликвидность, а сама компания имеет максимальный кредитный рейтинг по национальной шкале и, соответственно, минимальные риски, говорит Александр Шураков из «Открытие Инвестиции». 

По некоторым замещающим выпускам «Газпрома» доходности доходят до 8,5-9% в иностранной валюте, говорит начальник отдела инвестиционного консультирования ультрасостоятельных клиентов ИК «Велес Капитал» Никита Лосихин. Высокие доходности связаны с большим объемом предложения таких бумаг на вторичном рынке — инвесторы, которые поучаствовали в замещении, их продают, объясняет он. «Сейчас «Газпром» начал второю волну, повторное замещение для тех, кто не успел поучаствовать в первой волне. Поэтому еще есть шанс заскочить в уходящий поезд и заработать дополнительно 10-15% арбитражной прибыли, купив бумаги в Euroclear, обменяв на замещающие и продав их на Московской бирже», — говорит Лосихин. Он также отмечает, что через несколько месяцев замещение бондов «Газпрома» закончится, бумаги вырастут в цене и на этом тоже можно будет заработать. 

По его словам, среди коротких выпусков замещающих бондов «Газпрома» наибольшая доходность — 8,8% в фунтах — у  ГазКЗ-24Ф. Также интересен выпуск, номинированный в евро, ГазКЗ-26Е с доходностью 8,5%. Из длинных долларовых выпусков Лосихин выделяет ГазКЗ-31Д с доходностью 8%. 

Долговые бумаги ПИКа, выпущенные взамен евробондов, дают большую доходность, говорит Александр Шураков из «Открытие Инвестиции». По ним доходность составляет 8,94%. «У компании достаточно высокий кредитный рейтинг (А+/АА-) и кредитные риски в бумагах незначительны, тем не менее они выше, чем в бумагах «Газпрома» и других эмитентов с рейтингом ААА, что и обуславливает повышенную премию за риск», — объясняет он. 

В среднем же доходность по замещающим выпускам составляет около 6%, говорит Артем Аутлев из «Ингосстрах-Инвестиций». 

Инвестору

Главное преимущество замещающих облигаций перед евробондами — отсутствие инфраструктурного риска. Однако другие риски у таких бумаг остаются, часть из них связана с кредитным качеством таких облигаций, говорит Арсений Автухов из Совкомбанка. «Замещающие облигации не имеют ковенантной защиты (условий, при которых у инвестора возникает право требовать досрочного погашения облигаций. — Forbes), так что теоретически их кредитное качество хуже, чем у имевшихся в обращении ранее аналогичных еврооблигаций», — говорит он. 

Замещающим облигациям свойственны те же риски, что и рублевым корпоративным облигациям: кредитный (в том числе риск ухудшения кредитного качества) и процентный (чувствительность цен облигаций к изменению процентных ставок). Специфическим риском этих бумаг является валютный риск — укрепление рубля может негативно повлиять на рублевую доходность таких облигаций, добавляет Шураков из «Открытие Инвестиции».