Стартовые условия для политики «количественного смягчения» в США и еврозоне слишком разные.
Хотя программа количественного смягчения (QE), объявленная Европейским центральным банком, оказалась более масштабной, чем ожидалось, даже сторонники такой политики опасаются, что добиться поставленных целей, то есть повышения реальных доходов населения, снижения безработицы и уменьшения доли суверенных долгов к ВВП, в итоге не получится. Основания для опасений есть.
Действительно, ожидание QE привело к ослаблению евро, что должно стимулировать экспорт стран еврозоны. А повышение цен на импортные товары уменьшит угрозу дефляции, которая стоит сейчас перед европейскими странами.
Но, к сожалению, этого может оказаться недостаточно. Успех количественного смягчения в США был достигнут при совершенно иных стартовых условиях. Страны еврозоны не должны забывать о реформах, надеясь, что программа покупки облигаций решит все проблемы. Даже если эти страны не смогут преодолеть политические барьеры, чтобы провести структурные реформы на рынке труда или повысить конкурентоспособность, в их силах добиться увеличения совокупного спроса.
Конечно, крупнейшим должникам еврозоны недоступны традиционные методы кейнсианской политики — увеличение расходов или снижение налогов, то есть повышение спроса за счет роста бюджетного дефицита. Но правительства этих стран могут изменить структуру налогов, чтобы стимулировать частное потребление без снижения чистой прибыли компаний или увеличения дефицита.
Вспомним, какие условия существовали в США на рынке, когда для борьбы с кризисом Федеральная резервная система начала крупномасштабные покупки активов в 2008 году. В то время процентная ставка по десятилетним казначейским облигациям была близка к 4%. Агрессивная программа покупки облигаций и решимость ФРС держать краткосрочные процентные ставки на низком уровне в течение длительного периода довели долгосрочную ставку до 1,5%.
Резкое падение долгосрочной ставки побуждало инвесторов покупать акции, что двинуло вверх биржевые индексы. Низкие процентные ставки по ипотечным кредитам способствовали восстановлению цен на жилье. В 2013 году «широкий» индекс Standard & Poor’s вырос на 30%. Сочетание высоких цен на активы с высокой стоимостью жилья увеличило чистый капитал домохозяйств в 2013 году на $10 трлн, что было эквивалентно примерно 60% ВВП.
Это привело к росту потребительских расходов, что, в свою очередь, побудило предприятия увеличивать производство и нанимать работников. В результате реальный рост ВВП ускорился до 4% во второй половине 2013 года. После сезонной паузы в первом квартале 2014 года во втором и третьем кварталах прошлого года ВВП продолжал расти в годовом исчислении более чем на 4%.
Таким образом, успех QE в США вызван способностью ФРС снижать долгосрочные процентные ставки. В отличие от США долгосрочные процентные ставки в еврозоне уже крайне низкие, 50 базисных пунктов для 10-летних облигаций Германии и Франции и 150 базисных пунктов для Италии и Испании.
Поэтому ключевой механизм, который работал в США, не будет работать в еврозоне. Ослабление евро с уровня $1,15 (где была европейская валюта до принятия QE) до паритета или даже ниже уровня $1 поможет, но этого мало.
К счастью, QE — это не единственный инструмент в распоряжении экономических властей. Любая страна еврозоны может, не запрашивая разрешения Еврокомиссии, изменять правила налогообложения, чтобы стимулировать инвестиции. Налоговые кредиты или ускоренная амортизация повысят прибыль инвесторов. А потери бюджета можно компенсировать за счет повышения ставки корпоративного налога.
Спрос на новые дома увеличат льготные условия выплаты процентных платежей по ипотечному кредиту (как это делается в США). Временный налоговый кредит для покупки дома ускорит его строительство. В данном случае потери бюджетных доходов можно компенсировать с помощью повышения подоходного налога.
Повышение ставки НДС на 2% ежегодно в течение ближайших пяти лет стимулирует потребителей больше покупать в преддверии повышения цен в будущем. Снижение реальных доходов населения, вызванное повышением НДС, может быть компенсировано за счет снижения подоходного налога для отдельных категорий населения, уменьшения налогов на фонд оплаты труда и увеличения трансфертов.
Политическим лидерам стран еврозоны пора признать, что QE недостаточно, и надо подумать о том, что еще можно сделать, чтобы стимулировать экономику.
© Project Syndicate