Среди аналитиков существует два основных типа «прогнозистов». Первые боятся запятнать свою репутацию и лишиться работы и потому практически всегда дают прогноз максимально близкий к текущей цене и консенсусу рынка плюс-минус пара процентов. Они как бы отвечают за свой прогноз, но толку от него минимум — не заработаешь. Вторые (к ним относятся известные «говорящие головы»), наоборот, предпочитают выдавать максимально выделяющийся прогноз, понимая, что, если ошибутся, отвечать не будут, а если угадают, то станут великими. Рубини, например, еще с 2006 года начал предсказывать крах рынков и потом не мог остановиться еще лет пять после того, как один раз оказался прав в 2008-м.
Если посмотреть на прогнозы аналитиков, сделанные сейчас, то можно увидеть, что они в целом ориентированы на развитие так называемого голдилок-сценария (goldilock — «золотая середина»), при котором восстановление после пандемии будет идти достаточно быстро с точки зрения роста экономики, но недостаточно быстро с точки зрения роста инфляции и ставок центробанков. Рынок будет насыщен избыточной ликвидностью благодаря печатным станкам ЦБ развитых стран, и при этом будет наблюдаться мощный рост корпоративных прибылей на открытии экономик после всемирной вакцинации уже в первом полугодии 2021 года.
Доллар — 74,5 рубля, нефть — $45: власти опубликовали прогноз экономики без учета второй волны
Действительно, первый год после завершения рецессии часто бывает очень неплохим для рискованных финансовых активов и не очень хорошим для безрисковых облигаций и доллара. Однако это предполагает отсутствие негативных сюрпризов как со стороны эпидемии (вакцина может оказаться не такой эффективной, а главное, ее будет сложно произвести и распространить в таких объемах и в такие сжатые сроки), так и со стороны экономических рисков: дефициты бюджетов будут высасывать свободную ликвидность, демократическая администрация в США будет ужесточать регулирование и попытается поднять налоги, граждане не вернутся к привычным паттернам потребления после снятия карантинов, а инфляция может оказаться выше 2%.
Поэтому в моем прогнозе 2021 год больше похож на повторение 2010-го (тоже первый год после окончания рецессии): в целом неплохой год, но с очень большой волатильностью. Существенное отличие от 2010-го будет в большем ослаблении доллара в первом полугодии, когда Европа уже выйдет из карантинов, Азия начнет бурно расти на оживлении международной торговли, а вот США только начнут распространение вакцины и будут по-прежнему впереди планеты всей по части скорости печатного станка ФРС и бюджетных стимулов от президента Байдена.
Тема девальвации доллара требует более подробного изложения, так как каждая программа QE от ФРС сопровождается ростом числа комментариев, что «вот теперь уже точно настанет конец доллару и его гегемонии». Несмотря на мои ожидания сильного падения доллара к евро, я не отношусь к лагерю сторонников полного заката доллара просто потому, что для этого нужна альтернатива с точки зрения всех трех функций денег: сбережения, меры стоимости и средства расчетов. Ни евро, ни юани, ни золото, ни тем более биткоины не могут обеспечить все эти три функции на уровне доллара. Евро смог бы, если бы экономика еврозоны не была настолько слаба структурно и раздираема противоречиями Севера и Юга. Юань тоже когда-нибудь сможет претендовать как минимум на роль главной региональной валюты (как иена в конце 1980-х), но институциональные ограничения и политические риски не позволят ему потеснить доллар в обозримом будущем. Золота слишком мало, и слишком велики трансакционные издержки его обращения, а биткоины — это прекрасный спекулятивный инструмент, но точно не мера стоимости и не средство стабильных сбережений.
Тем не менее слабеющий доллар может стать важной инвестиционной темой следующего года, особенно в его первой половине. Это основывается на следующих предпосылках.
1. США отстают от остального мира в коронавирусном цикле, и их нежелание вводить карантин может только отдалить момент возвращения полной мобильности и устойчивого экономического роста. Более того, исторически после рецессии начинался цикл ослабления доллара.
2. Отсутствие полной победы Демократической партии на выборах не позволит провести широкомасштабную стимулирующую программу с компенсирующим эффектом от роста налогов на богатых — дефицит бюджета поставит новые рекорды, и ФРС придется печатать еще больше долларов для его монетизации.
3. Американские активы очень сильно переоценены и занимают неоправданно высокую долю в портфелях глобальных инвесторов за счет: а) огромного притока средств в казначейские облигации и технологические акции и б) сильного оттока средств из европейских активов на первоначально более тяжелых последствиях пандемии. Так, по оценкам Citi, доля американских акций в портфелях сейчас составляет около 45% против 11–13% акций ЕС и развивающихся рынков; доля американских облигаций — 41–42% против 23–24% европейских и 10% развивающихся рынков соответственно. Это максимальные расхождения с 2008 года.
4. Сам доллар переоценен на 6–11% по различным фундаментальным метрикам от паритета покупательной способности до модели реальных процентных ставок.
5. Значительная часть американских активов не была захеджирована, так как краткосрочная ставка по долларам значительно опережала своих «соперников» в евро и иене. Однако с обещанием ФРС держать свою ставку около нуля и с ожидаемым ростом номинальной доходности по длинным казначейским обязательствам кривая доходности в США станет настолько крутой, что стимулирует керри-трейд в долларах. Уже сейчас разница в реальных ставках перестала быть в пользу доллара.
6. В феврале 2022 года заканчивается мандат главы ФРС Пауэлла, и поэтому в 2021 году либо он будет максимально лоялен Байдену (читай: станет печатать доллары по максимуму), либо появится новая кандидатура главы ФРС-«голубя».
Поэтому стоит рассчитывать на 8–10%-ное падение доллара в первом полугодии: покупать евро, драгметаллы и даже рублевые бонды.