Первые два месяца 2019 года стали рекордными по темпам роста развивающихся рынков за последние 7 лет. Сводный индекс MSCI Emerging Markets увеличился за это время почти на 10%. Это событие на первый взгляд знаковое и даже неожиданное, если учесть всеобщие опасения относительно замедления глобальной экономики и возможного нового финансового кризиса. Тем не менее если посмотреть глубже, то ничего особенного не произошло.
За последнее десятилетие индекс MSCI Emerging Markets дорожал первые два месяца только в 2012 году. Тогда на предыдущий 2011 год пришелся пик для котировок многих активов, в том числе сырьевых, причем максимальных значений они достигли в начале и середине года, а затем последовало сильное снижение, в том числе и по многим фондовым индексам. То падение во многом было «рукотворным» — по крайней мере в сегменте драгоценных металлов именно регуляторные изменения для фьючерсных контрактов привели к массовому закрытию позиций и развороту многолетнего ралли. Таким образом, были созданы условия для последующего роста от низкой базы.
Что-то похожее случилось и год назад: рост активов развивающихся рынков и сырья в начале 2018 года был прерван нарастающими политическими противоречиями США и основных торговых партнеров, а в некоторых случаях — и американскими санкциями. Естественно, такие изменения обстановки послужили сигналом к сокращению рисковых позиций для всех типов инвесторов — от керри-трейдеров до долгосрочных портфельных фондов.
Давление со всех сторон
Падение аппетита к риску вызвало переток средств (в основном крупных американских инвесторов) в классический безрисковый актив — казначейские обязательства США (UST). В результате практически всех валют коснулась девальвация к американскому доллару, а ее величина была пропорциональна объему валютного рынка, количеству уходивших инвестиций и финансовому положению страны.
Большая денежная база и доминирующее положение внутренних инвесторов в развивающихся странах, равно как и профицитный бюджет, положительное внешнеторговое сальдо и счет текущих операций, несколько сглаживали давление. В то же время в некоторых государствах двойной дефицит и высокий уровень долга в иностранных валютах, тем более находящийся у внешних инвесторов, усиливали девальвацию, и в какой-то момент против местной валюты начинали занимать позиции уже и все локальные игроки. Соответственно, за весну-лето на этих перетоках капитала евро в моменте потеряло 6-7%, рубль — 15-20%, южноафриканский рэнд — 35%, турецкая лира — 85%, аргентинское песо ослабело вдвое. Как обычно бывает в таких случаях, темпы роста ВВП страны сами по себе против оттока капитала не слишком помогали — и индийская, и индонезийская рупии подверглись активным продажам.
Еще один характерный штрих — августовская девальвация рубля, произошедшая после сообщений о разработке в Конгрессе и Сенате США новых антироссийских санкций, точно совпала и по времени, и даже по величине с падением рэнда, хотя ни политического, ни экономического негатива в ЮАР в этот момент не было. Да и последующая динамика обеих валют с восстановлением в сентябре была практически идентичной.
Таким образом, отток средств носил массовый характер — капиталы шли домой, в США. В результате доходность американских 10-летних гособлигаций (эталон для понимания ситуации со ставками, рисками и глобальной стоимостью денег) в октябре прекратила подъем и упала с 3,0-3,2% до 2,6-2,7%. И это притом, что ФРС США тогда только-только намекнула на более осторожное ужесточение монетарной политики, а об отказе от продолжения подъема ставки не было и речи. Из-за всего этого сформировалась инверсия на ближнем участке кривой американского госдолга, что еще больше напугало игроков, так как это явление считается верным признаком близкой рецессии.
Вот лишь некоторые пугающие тезисы из 2018 года:
— завершение периода дешевых денег вместе с окончанием среднесрочного 10-летнего и долгосрочного 35-летнего кредитных циклов;
— торможение резкого роста американской экономики, который произошел после налоговых послаблений от Дональда Трампа;
— слишком долгий рост фондового рынка США;
— перегруженность американских компаний долгом;
— стагнация потребительского спроса и выход на «пики возможного» продаж товаров длительного пользования и недвижимости;
— падение темпов роста китайской экономики;
— торговые барьеры приводят к сокращению международной торговли.
Апофеозом пессимизма стало неоднократное цитирование политиками и экономистами высшего уровня известного выражения из популярного сериала: «Зима близко».
После бури
Набор всех описанных выше факторов (а еще столько же остались неупомянутыми) привел к сильному падению развивающихся рынков и к концу года сжал пружину. На католическое Рождество рекорд по глубине снижения поставила нефть.
Для начала активного роста оставалось только внести порцию позитива и отпустить вожжи. Это было сделано в самом конце года. После того как активные покупки UST уронили доходность, а прогнозы по глобальной экономике от инвестбанков и наднациональных институтов (от Всемирного банка и банка Международных расчетов до МВФ) стали пугающе синхронно говорить о торможении и пагубном эффекте торговых войн, ФРС и ЕЦБ смягчили риторику. Теперь в ЕС, судя по всему, не стоит ждать повышения ставки и в 2019, и в 2020 году, а ФРС оказалась готова не только приостановить, но и, очень похоже, вовсе прекратить подъем ключевой ставки.
Результатом стали рекордные притоки средств портфельных инвесторов на развивающиеся рынки с конца декабря 2018 года, в том числе и на российский — и в акции, и в госдолг. Только за январь нерезиденты приобрели ОФЗ на первичных размещениях у Минфина и на вторичном рынке более чем на 55 млрд рублей, это около 3,1% совокупной позиции нерезидентов в рублевом госдолге.
Характерно, что риски и негативные сигналы никуда не делись, но теперь они трактуются либо противоположным образом («новые пики — новые горизонты»), либо как новая реальность («давайте наращивать госдолг, чтобы было как в Японии»). Так что причина активного роста рынков в начале этого года, и не только развивающихся, но и развитых, и товарных, проста: совсем недавно все слишком сильно испугались, а затем испытали большое облегчение.
В то же время такой характер роста намекает на то, что долго оптимизм не продлится, и в лучшем случае все обернется боковым трендом — может быть, с умеренным подъемом, а затем нас вновь будет ждать усиление волатильности и риски коррекции. И не подумайте, что это какое-то глобальное ручное управление! Чистая психология… и повторяющиеся рыночные циклы.
Кстати говоря, на протяжении последних 30 лет обычно через 1,5-3 года с момента последнего повышения ставки ФРС происходило глубокое падение глобальных рынков — иногда синхронное и резкое, а иногда последовательное и растянутое во времени.