Тревожные новости приходят из Европы, и на их фоне евро теряет позиции против доллара. С февральского максимума курс единой европейской валюты снизился примерно на 9%. При этом стоит отметить общее укрепление доллара в мировом масштабе. За то же время индекс доллара (DXY, курс к корзине валют шести стран —основных торговых партнеров США) успел прибавить около 10%. Более половины динамики индекса определяется движением доллара по отношению к евро, однако против валют развивающихся стран доллар укрепился еще сильнее. Таким образом, поведение валютной пары евро-доллар обусловлено не только слабостью европейской валюты.
Расхождение ставок
Между США и еврозоной наблюдается значительное расхождение в макроэкономических показателях, которые предопределяют параметры монетарной политики. Согласно первой оценке, в третьем квартале ВВП еврозоны прибавил лишь 0,2% (кв/кв) по сравнению с 0,4% во втором квартале. Это самая слабая динамика с 2014 года. Если экономика Франции выросла на 0,4%, то Италия с ее бюджетными проблемами пребывала в стагнации.
От четвертого квартала особого позитива ждать не приходится. На это указывает сводный индекс деловой активности (PMI Composite) еврозоны, который в октябре составил 52,7 пункта по сравнению почти с 59 пунктами на начало года.
В результате Европейский центробанк (ЕЦБ) все еще настроен стимулировать экономику региона. Процентные ставки останутся на сверхнизких значениях как минимум до осени 2019 года.
Программу количественного смягчения (QE) регулятор постепенно сворачивает и намерен завершить в конце года. Однако с учетом рисков для роста экономики, среди которых глава ЕЦБ Марио Драги упоминал протекционизм США и ситуацию на развивающихся рынках, продления QE в еврозоне в полной мере исключать нельзя.
Инфляция еще в июне достигла таргета ЕЦБ в 2%, однако произошло это преимущественно за счет роста цен на нефть. Базовая потребительская инфляция (без учета еды и энергоносителей) в октябре составила лишь 1,1% годовых. Предполагается, что инфляция будет оставаться ниже целевого ориентира ЕЦБ в 2% еще долгое время. Сентябрьский прогноз регулятора на 2018 и 2019 годы предполагает показатель в 1,7%.
Экономика США формально сильна, хотя пиковые значения роста могли быть пройдены. Согласно первой оценке, в третьем квартале ВВП страны увеличился на 3,5% (кв/кв) после 4,2% кварталом ранее. В сентябре рост ценового индекса потребительских расходов составил 2% годовых после повышения на 2,2% в августе. Базовый индекс цен сохранил прирост в 2%. Это вполне соответствует целевому ориентиру Федрезерва в 2%. Отсюда иной подход к монетарной политике, предполагающий постепенное ее ужесточение.
Осенью прошлого года был запущен механизм «QE наоборот», который предполагает отказ от реинвестирования части денежных средств, поступивших от ценных бумаг на балансе ФРС. Объем финансовых активов на балансе регулятора составляет $4,2 трлн. ФРС активно скупала бумаги Казначейства (Treasuries) и ипотечные облигации для борьбы с кризисом 2008 года, теперь запущена обратная мера.
Базовую процентную ставку Федрезерв начал повышать еще в 2015 году. Тогда она была близка к нулю, сейчас составляет 2-2,25%. Согласно прогнозу Комитета по операциям на открытом рынке (FOMC), в этом году предполагается еще одно увеличение на 25 базисных пунктов, в 2019 году — еще три. На 2020-2012 годы FOMC запланировал уровень процентной ставки в 3,4%, что предполагает сдерживающую экономический рост политику.
Ужесточение кредитно-денежной политики в США привело к росту доходностей облигаций Казначейства. Доходность 10-летних бумаг превысила 3%, доходности коротких выпусков находятся на уровнях кризисного 2008 года.
Добавим к этому отрицательные значения доходностей многих коротких суверенных облигаций еврозоны, например двухлетних бумаг Германии и Франции, и получаем дифференциал процентных ставок не в пользу евро. Спред между доходностями 10-летних облигаций Казначейства и германских гособлигаций близок к рекордному значению — около 2,7%, расхождение в реальных ставках (за вычетом инфляции) тоже высоко.
В принципе нельзя исключать корректировок в монетарной политике Федрезерва в более мягкую сторону. Как показывает практика, ФРС в полной мере «доверять нельзя». В предыдущие годы усиление турбулентности на мировых площадках приводило к замедлению роста ставок. В октябре на американский рынок акций пришла коррекция. Сейчас рынок деривативов указывает на существенную вероятность не более двух этапов увеличения процентной ставки ФРС в 2019 году.
Так что мы видим палку о двух концах. Уход инвесторов из рисковых активов традиционно провоцирует укрепление доллара, в том числе и против евро. Более того, коррекция на мировых рынках, особенно на фоне усиления протекционизма и опасений по поводу замедления роста глобальной экономики, способна заставить повременить с повышением ставок не только ФРС, но и ЕЦБ.
Проблемы внутри
Против валютной пары евро-доллар играют и внутриевропейские факторы. Не стоит сбрасывать со счетов итальянский кризис. Брюссель требует пересмотра проекта бюджета страны на 2019 год. Документ предполагает дефицит в 2,4%, необходимый для стимулирования экономики. В дальнейшем он будет сокращаться. Формально правила валютного блока ограничивают дефицит бюджета тремя процентами. Однако Италия перегружена долгами — соотношение долга и ВВП страны составляет 132%, второе по величине значение в еврозоне после Греции. Именно поэтому ЕС установил для Италии предел дефицита бюджета в 0,8%.
Спред между доходностями итальянских и германских 10-летних облигаций расширяется и сейчас составляет примерно 3,1%. Если показатель приблизится к 4%, может начаться набег вкладчиков на итальянские банки, а это уже риск для финансовой системы региона. Впрочем, раньше времени паниковать не стоит. Как показывает пример «греческой драмы», вопросы с Брюсселем решаются в последний момент, а «сценарий апокалипсиса» так и не материализуется.
Помимо этого, существуют моменты, лежащие в политической плоскости. Процедура Brexit так и не согласована. В случае выхода Великобритании из ЕС без сделки пострадает экономика обеих сторон. Но это скорее формальность. Согласно заявлению британского премьера Терезы Мэй, 95% договоренностей достигнуто и переходный период может быть продлен за пределы 2020 года.
В конце октября Ангела Меркель объявила об отставке с поста председателя Христианско-демократического союза. Должность канцлера Германии Меркель планирует покинуть в 2021 году. Под угрозой находится правящая коалиция страны, которая уже начала терять свои позиции. Более 10 лет Меркель занимала лидирующую роль на политической арене ЕС. В первой половине 2010-х годов канцлер Германии активно участвовала в решении долгового кризиса в Греции, не допустив выхода страны из еврозоны. Грядущие изменения вряд ли улучшат политическую обстановку в регионе.
Так что сейчас основные факторы играют не в пользу евро. Существенная часть негатива уже заложена в котировки, однако тенденция к снижению все еще актуальна. В качестве ближайшего ориентира по паре евро-доллар стоит обозначить $1,12. В перспективе не исключены эмоциональные всплески на громких заявлениях политических деятелей или представителей ЕЦБ. В долгосрочной перспективе евро также может оказаться под давлением, хотя гигантский госдолг США, который уже превышает $21 трлн, в «один прекрасный день» способен ударить по американской валюте.