Доллар в изгнании. Как санкции повышают устойчивость банков к внешним шокам
Многие еще помнят девяностые годы, когда ценники в магазинах и зарплаты указывались в долларах, евро или «условных единицах». Сейчас это встречается нечасто, хотя, к примеру, российские морские порты до сих пор взимают плату за обслуживание в долларах, и изменить ситуацию пока не могут даже поручения президента. А вот кредиты российским компаниям российские же банки по-прежнему довольно часто номинируют в иностранной валюте, и речь не только о корпорациях с огромной экспортной выручкой. В иностранной валюте номинирована также значительная часть расчетов и вкладов населения, несмотря на довольно скромные ставки по таким вложениям.
Ахиллесова пята
Чем выше доля валютных активов и обязательств, тем более уязвима финансовая система страны к внешним шокам. Тут нельзя не упомянуть 2014 год, когда трудности с рефинансированием и локальный пик выплат по внешнему долгу российских корпораций привели к обвалу рубля и дестабилизации финансовых рынков. И это не чисто российская проблема — с подобным сталкивались и еще не раз столкнутся многие развивающиеся рынки.
Чаще всего высокая доля валютных активов и обязательств становится следствием ситуации, когда экономический рост сочетается с высокой инфляцией и валютные кредиты кажутся весьма привлекательными: ставки по ним ниже, а риски их рефинансирования воспринимаются как незначительные. Часть стран просто мирится с таким положением дел, другие пытаются повысить устойчивость национальной экономики к внешним шокам. Среди прочего пакет мер по повышению устойчивости часто предусматривает снижение доли иностранных валют в денежном обороте и финансовой системе. Экономисты называют это красивым словом «девалютизация», а когда речь идет о вытеснении доллара США — дедолларизацией.
Для российских монетарных властей уроки 2014 года и предыдущих валютных кризисов не прошли даром. Оценив ситуацию, в мае 2016 года Банк России увеличил коэффициенты риска в целях расчета достаточности капитала по кредитам в иностранной валюте юридическим лицам, не имеющим достаточной валютной выручки. Неудивительно, что уже в 2016 году произошло сокращение портфеля валютных банковских кредитов, даже если убрать эффект укрепления курса рубля.
Конечно, такая мера работает не всегда, поскольку компании по-прежнему могут привлекать валютное фондирование не в банках, а за счет выпуска еврооблигаций. Но с учетом того, что среди российских эмитентов доступ к внешнему рынку займов имеют в основном экспортеры, мера оказалась достаточно эффективной.
Кроме того, на дедолларизацию российской экономики начали работать и санкции со стороны ЕС и США. Их прямой эффект в том, что они осложняют привлечение внешних заимствований. Но есть и косвенное влияние: они позволяют быстрее снизить инфляцию и вслед за ней разницу между ставками по кредитам в рублях и долларах/евро. А чем меньше эта разница, тем менее привлекателен кредит в иностранной валюте.
Дорогая плата за вход
Впрочем, возникает резонный вопрос, как же связаны санкции и борьба с инфляцией? Дело в том, что для обуздания монетарной составляющей инфляции важно длительное время удерживать высокие реальные ставки. Подчеркну, что речь о монетарной инфляции, связанной с избытком денег в экономике, для немонетарной нужны другие меры. Далее в отсутствие санкций высокие реальные процентные ставки мгновенно привлекли бы в Россию огромные объемы капитала, преимущественно спекулятивного, и здесь у ЦБ было бы два выхода: скупать излишки валюты в резервы и наводнять рынок рублями, либо дать рублю резко укрепиться.
Наводнение рынка рублями не позволит удерживать высокие реальные ставки, а против укрепления рубля выступит и, как часто бывает, победит мощное лобби экспортеров.
Из этой логики следует, что как только резко усилится приток капитала (из-за отмены санкций, например), то все усилия по снижению инфляции окажутся тщетными, а компании вновь будут активно брать кредиты в иностранной валюте и вместе с ними наращивать риски. Чтобы этого не произошло, кроме самой инфляции низкими должны стать и инфляционные ожидания — то, как инфляцию прогнозируют россияне и российские компании. В этом случае для поддержания стабильно низкой инфляции уже не нужны будут высокие реальные процентные ставки.
Если вслед за низкой инфляцией удастся добиться и стабильных инфляционных ожиданий населения и бизнеса не выше 5%, то сжавшаяся разница между ставками по кредитам в рублях и долларах/евро сделает валютные кредиты малопривлекательными. Опросы, которые регулярно проводит ЦБ на эту тему, показывают, что инфляционные ожидания постепенно снижаются, но еще заметно выше 5%. Ускорить этот процесс довольно сложно, изменение ожиданий по инфляции — всегда инерционный процесс, требующий времени. Впрочем, ЕС и США пока не собираются отменять санкции, азиатские инвесторы традиционно неторопливы, поэтому времени на «якорение» инфляции достаточно.
Благодаря сдерживанию валютного кредитования, стабилизации валютного курса, снижению инфляции и рублевых ставок к концу 2017 года удалось снизить долю банковских активов в иностранной валюте до уровня начала 2014 года (около 22%), притом что в 2016 году такие активы составляли более 30%.
Но не стоит забывать о том, что высокие реальные ставки и санкции сдерживают инвестиционную активность и экономический рост. Так что возможность войти в клуб стран со стабильно низкой инфляцией и низким риском валютного кризиса — дорогое удовольствие, хотя ощутимы и долгосрочные выгоды.