За последние пару лет мы привыкли к слабой и одновременно волатильной национальной валюте. Поэтому не удивительно, что устойчивый тренд на укрепление рубля, который наблюдается с декабря прошлого года, у многих участников рынка вызывает опасения или как минимум определенное недоверие: а вдруг все это ненадолго, и со дня на день нас ждет очередной виток девальвации? Предлагаю попробовать разобраться в этом вопросе с фундаментальной точки зрения.
Судя по всему, в укреплении рубля по большей части виноват масштабный и устойчивый приток спекулятивного капитала, сформировавшийся в последнее время. Непосредственной же причиной столь высокого спроса на рубли, как, впрочем, и на валюты многих других развивающихся стран со схожей структурой экономики и подходами властей к монетарной политике, выступает реализация так называемых стратегий carry trade, когда инвесторы, в том числе иностранные, приобретают активы в странах с высокой учетной ставкой. Проще говоря, они избавляются, например, от долларов как от валюты с низкой доходностью по соответствующим инструментам с фиксированными ставками и покупают рублевые активы (скажем, российские облигации). Так как установленная Банком России ключевая ставка по-прежнему находится на очень высоком по мировым меркам уровне (сейчас она составляет 9,75% годовых), то и доходность в рублях получается на порядок выше, чем в долларах. Получив доходность в рублях, через некоторое время инвестор конвертирует рубли в доллары, фиксируя в итоге валютную прибыль.
В случае же с Россией, помимо высоких ставок, активизации carry trade способствует еще и замедляющаяся инфляция – участники рынка ожидают скорого и значительного снижения ключевой ставки, что позволит им сорвать «джекпот» – по облигациям общая доходность помимо высокой купонной ставки будет дополнительно увеличена еще и за счет роста курсовой стоимости.
При этом есть одна важная особенность. Стратегии carry trade могут сильно влиять на курс рубля, формируя устойчивый спрос на российскую валюту, но в то же время они очень чутко реагируют на рыночную конъюнктуру. Как только инвесторы сочтут, что carry trade невыгоден или становится слишком опасен из-за характерных для такой стратегии значительных валютных рисков — деньги утекут и рубль ослабеет. Однако мы видим, что спекулятивные деньги нетипично длительное время не уходят из России и рубль продолжает укрепляться, обновляя полуторагодовые максимумы. Причина такого аномально долгого интереса спекулянтов заключается в том, что все это время у стратегий carry trade постоянно снижаются валютные риски – за счет стабилизации нефтяных цен. Страны ОПЕК и поддержавшие декабрьское соглашение нефтедобывающие страны, не входящие в картель, эффективно сокращают добычу и тем самым поддерживают котировки нефти в достаточно узком диапазоне, примерно на уровне себестоимости разработки трудноизвлекаемых месторождений. Таким образом, нефтяные цены находятся в «боковике», выйти из которого им очень непросто. А это, в свою очередь, придает дополнительную стабильность рублю, снижая риски валютных колебаний – это наглядно продемонстрировали недавние неудавшиеся «интервенции» Минфина и укрепление рубля на фоне стабильного и, очевидно, долгосрочного роста «индекса доллара» в преддверии ожидающегося в марте повышения ставки ФРС США.
В нынешнем году ожидается возобновление длительного периода постепенного снижения процентных ставок Банка России (текущий прогноз на конец 2017 года – 8% годовых), а программа ОПЕК+ по сокращению добычи рассчитана минимум до середины года и, с высокой вероятностью, будет продлена в рамках очередного саммита ОПЕК в Вене от 25 мая 2017 года (сейчас оценка выполнения соглашений составляет 85%), поскольку ряд стран, включая Россию, могут безболезненно сокращать добычу лишь в летний период.
Поэтому, на мой взгляд, опасения инвесторов по поводу девальвации рубля безосновательны. Напротив, рубль продолжит постепенно укрепляться под влиянием стратегий carry trade. Наш прогноз курса на конец года – 54 руб./$. А это значит, что будет расти привлекательность российских активов, например рублевых долговых бумаг. Частным инвесторам мы рекомендуем приобретать ОФЗ с постоянным купонным доходом – например, бумаги выпуска 26220RMFS.