Объявленное поздно вечером во вторник решение ФРС, хотя и прибавило оптимизма рынкам, оставило открытыми довольно много вопросов. В заявлении существенно больше внимания, чем обычно, уделено безработице и необходимости первоочередной борьбы за экономический рост, резко ужесточены оценки состояния американской экономики. Обещание сохранять нулевые процентные ставки до середины 2013 года (что перекрывает полное окончание нынешнего политического цикла) беспрецедентно по своей продолжительности, равно как и упоминание «новых неизведанных мер денежной политики» — именно так, без конкретизации. Заявление не поддержали три члена Федерального комитета по операциям на открытом рынке (FOMC), что также в последнее время бывает нечасто.
Фактически ФРС адресовала свое заявление не столько рынкам, сколько конгрессу США и администрации Обамы, требуя от них принятия мер по восстановлению роста и обещая не мешать им, поддерживая низкие процентные ставки и контролируемую инфляцию. Для внешних наблюдателей резкость заявления (последний раз ФРС выступала в таком тоне в сентябре 2008 года) с учетом последней очень плохой статистики из США и Европы означает начало второй волны экономического кризиса. Важно понять, насколько Россия готова к этой волне и какие остались потенциально слабые места.
Во-первых, у России есть опыт жизни в глобальном кризисе. Еще летом 2008 года Россия объявляла себя островком стабильности, но при всех накопленных резервах была не готова к худшему. Механизмы антикризисных мер удалось сформировать на ходу — то, что они разработаны и опробованы, уже повышает готовность к «борьбе за выживание». Не только государство, но и корпорации выучили уроки трехлетней давности. Например, можно не беспокоиться насчет повторения ситуации, когда блокирующие и даже контрольные пакеты крупнейших корпораций России оказались в залоге у иностранных банков (и могли быть отобраны в случае отказа внести деньги по так называемым margin calls). Программа рефинансирования кредитов через ВЭБ была создана для того, чтобы предотвратить потерю контроля над стратегическими активами. А суровость условий рефинансирования (высокая процентная ставка, необходимость отдавать избыточные залоги, введение представителей ВЭБ в руководство компаний) стала хорошей профилактикой для искоренения такой практики.
Во-вторых, структура корпоративного долга сейчас лучше, чем три года назад. При более-менее неизменном размере ($272 млрд на 1 июля 2008 года и $312 млрд на 1 апреля 2011-го) структура долга российских компаний в нефинансовом секторе существенно улучшилась, поскольку в 2009-2011 годах произошел бум рублевых выпусков с погашениями или офертами через 3-5, а потом и через 7-10 лет. При внешнем рынке, вначале полностью закрытом, а затем открытом лишь для самых качественных эмитентов, ставки на внутреннем рынке оказались вполне конкурентными. Для компаний, ориентированных на внутренний рынок, это улучшило структуру баланса, а компании, зависимые от внешних рынков, одолжив рубли, провели хеджирование валютного риска. Корпоративный внешний долг удлинился — сейчас обязательства на $184 млрд имеют срок погашения более двух лет — до кризиса доля коротких долгов была существенно выше. Упал вдвое объем долговых ценных бумаг — по ним сложнее договориться с кредиторами, когда возникают проблемы. Надо отметить, что в случае резкого снижения рейтингов или нарушения других ковенантов (ограничений на действия эмитентов, прописанных в проспектах эмиссии и кредитных договорах) обязательства могут быть предъявлены к досрочному погашению — и в случае снижения цен на сырье поддержание относительно высокого рейтинга экспортных компаний, а также суверенного рейтинга (чтобы не попасть под «суверенный потолок») должно быть приоритетным.
В-третьих, банковский сектор сейчас стал менее зависимым от внешней конъюнктуры и более «домашним» ($193 млрд внешнего долга 1 июля 2008-го и $149 млрд на 1 апреля 2011-го, притом что размеры сектора увеличились) за счет государственных мер поддержки и активного выхода на рублевый рынок. Банковский внешний долг, как всегда, более короткий, чем корпоративный, — срок погашения более 2 лет у обязательств всего лишь на $62,5 млрд. Строго говоря, внешний долг не был особо опасен для банков в 2008-м и вряд ли будет сейчас. Более опасными и тогда, и сейчас были инвестиции в ценные бумаги — как долговые (объем которых устойчиво рос все эти годы), так и более рискованные инструменты. Весьма распространенные до кризиса «пирамиды репо» не успели возникнуть вновь. И это к лучшему.
В-четвертых, российский бюджет достаточно хорошо готов к началу новой волны кризиса: за первое полугодие накоплен существенный профицит, одолжено и «засолено» достаточно много средств от размещения рублевых еврооблигаций и ОФЗ. Валютная структура госдолга не хуже, чем в 2008-м, сам внешний долг небольшой ($35 млрд против $120 млрд в Резервном фонде и ФНБ) и достаточно ровно распределенный во времени. Даже с учетом традиционно более расходного конца года и выборов, скорее всего, дефицит этого года будет вдвое меньше, чем запланировано в бюджете. Однако жизнь в условиях «второй волны» может оказаться невеселой: в случае среднесрочного падения цен на нефть руководству страны придется делать выбор в пользу какой-то комбинации сокращения расходов и наращивания заимствований (скорее всего, ставки будут выше в рублях и сопоставимые в валюте). В условиях нынешней турбулентности на финансовых рынках вряд ли можно рассчитывать на быструю приватизацию в запланированных масштабах, а также на повышение налогов.
В-пятых, из плюсов нынешней ситуации можно отметить, что российский бюджет достаточно чувствителен к курсу рубля: его ослабление, как правило, увеличивает налоговые поступления от сырьевых отраслей, оживающей промышленности и с дорожающих розничных товаров. В этом отношении девальвация может оздоровить бюджет, а также способствовать отказу от многих нерациональных расходных решений. Население и бизнес привыкли к большим колебаниям на валютном рынке, а накопленные резервы $533 млрд на 1 августа ($596 млрд на пике летом 2008-го) позволяют ЦБ проводить практически любую курсовую политику, в том числе и с учетом политических раскладов.
По совокупности готовность России к первому удару достаточно высока, однако поддержание стабильности в экономике, особенно если цены на сырье устойчиво снизятся, потребует и от государства, и от бизнеса новых решений, а не перезапуска старых.