Феникс Уолл-стрит

Кризис 2008 года заставил деловой мир по-новому взглянуть на значение и роль финансового сектора американской экономики. В издательстве «Карьера Пресс» вышла книга «13 банков, которые правят миром» Саймона Джонсона и Джеймса Квака, в которой американские экономисты рассказывают об истории и нынешнем состоянии феномена Уолл-стрит. Forbes публикует отрывок из книги, в котором авторы оценивают уровень взаимного влияния банкиров и чиновников на фоне кризиса 2008 года.

Тринадцатого октября 2008 года, когда кризис был уже в самом разгаре, главы девяти крупнейших банков — Bank of America, Bank of New York Mellon, Citigroup, Goldman Sachs, JPMorgan Chase, Merrill Lynch, Morgan Stanley, State Street и Wells Fargo — прибыли в Министерство финансов США для встречи с Генри Полсоном, его руководителем. Каждому из приглашенных банкиров был дан лист с условиями соглашения о продаже акций правительству, и Полсон заявил, что его надо подписать.

Происходившее могло показаться поглощением финансового сектора правительством. Учитывая то, что происходило за стенами ведомства — почти полное замораживание кредитного и обрушение фондового рынков, потенциальный крах этих и еще большего числа банков, — этот сценарий не казался слишком надуманным. Однако замечательным в этой встрече было то, что вовсе не правительство было инициатором этого шага. В самом начале встречи Викрам Пандит, исполнительный директор Citigroup, громко заявил: «Это очень дешевый̆ капитал!» Для банкиров это была настолько хорошая сделка, что Джон Мак, исполнительный̆ директор Morgan Stanley, немедленно подписал предложенное ему соглашение, даже не проконсультировавшись со своим советом директоров.

В то время, конечно, лишь немногие специалисты считали, что правительство должно сидеть сложа руки, не вмешиваться и оставить финансовый сектор на произвол судьбы. Но мало кто ожидал, что Полсон, председатель Федеральной резервной системы (ФРС) Бен Бернанке и Тим Гайтнер, президент Федерального резервного банка Нью-Йорка, займутся спасением банков на таких щедрых условиях.

Сделка, совершенная 13 октября 2008 года, была структурирована как приобретение привилегированных акций, что фактически означало, что Министерство финансов дает взаймы деньги банкам под 5% годовых (по ставке, которую нельзя найти на рынке), которые на самом деле никогда не должны были быть погашены. Министерство финансов также получило опционы на покупку небольшого количества простых акций по заранее оговоренной цене. Эти покупки теоретически означали, что правительству принадлежит часть банков, но Министерство финансов пообещало, что оно не будет вмешиваться в управление банками и не будет голосовать при выборах членов их советов директоров. Такой вариант был почти эквивалентен получению бесплатных денег.

Почему же сделка оказалась такой сладкой для банкиров? Хотя банки большую часть своих денег занимают, всем им нужен капитал — деньги, которые не могут затребовать обратно кредиторы. Капитал служит в качестве буфера, помогающего банку не стать неплатежеспособным в трудные времена, когда его активы падают в цене. В хорошие времена, когда капитал легко доступен, банки предпочитают занимать как можно больше, чтобы максимизировать свою прибыль, сохраняя при этом низким уровень своего капитала. Но в плохие времена, как в октябре 2008 года, когда банки больше всего нуждались в дополнительном капитале, он стоил максимально дорого: много найдется тех, кто готов инвестировать в банк, который может на следующий день рухнуть?

Но, как признал Пандит, правительство предоставило банкам дешевый капитал. К примеру, Уоррен Баффетт до этого инвестировал в Goldman Sachs под 10%. Если очень коротко подытожить то, что произошло, то Полсон, который в прошлом был исполнительным директором Goldman Sachs, направил фактически бесплатные деньги своим бывшим коллегам.

У правительства было несколько сильных козырей, которыми оно могло бы воспользоваться при ведении переговоров с банками: его полномочия по регулированию, возможность прибегнуть к угрозе отказа в помощи банкам, а также тот факт, что некоторые банки рискуют не получить денег, в то время как их конкурентам они будут предоставлены. Правительственные чиновники, участвовавшие в той сделке, полностью понимали сильные стороны своей позиции. В ходе встречи Полсон в ответ на одно из возражений заметил: «Здесь присутствует ваш регулятор [директор Управления контролера денежного обращения и председатель Федеральной корпорации страхования депозитов, FDIC]. И вы можете завтра получить извещение о том, что у вас недостаточно высокий уровень капитала и вы не сможете собрать нужные вам деньги на частных рынках».

Щедрость правительства не ограничилась только выдачей капитала под низкие процентные ставки. На встрече 13 октября чиновники сообщили банкирам, что правительство прогарантирует долговые обязательства, выдаваемые банками, что позволит им собрать деньги за счет продажи облигаций частным инвесторам. В совокупности эти две меры стали необыкновенным подарком правительства, сделанным финансовому сектору за счет налогоплательщиков.

Волшебство идеологии

В то время, когда Lehman Brothers стал банкротом, Bear Stearns и Merrill Lynch были проданы, а Goldman Sachs и Morgan Stanley стали банковскими холдинговыми компаниями (что позволило им получить более широкий доступ к кредитованию ФРС в чрезвычайных условиях), многие наблюдатели считали, что этот финансовый кризис свидетельствует о кончине Уолл-стрит. Для бывшего «властелина Вселенной» ситуация, когда ему пришлось взять деньги у государства, была унизительной̆ и била по самолюбию.

Однако сегодня ясно, что никакой кончины Уолл-стрит не произошло. Хотя некоторые легендарные учреждения исчезли, выжившие стали крупнее, прибыльнее и мощнее. Связи между Уолл-стрит и Вашингтоном стали еще более прочными. Демократическая администрация сделала все от нее зависящее для восстановления частного финансового сектора, получающего прибыль. Сторонний наблюдатель мог бы подумать, что Вашингтон ведет себя так же, как правительства развивающихся стран в 1990-х годах, которые использовали государственные ресурсы для защиты нескольких крупных банков с прочными политическими связями.

Такая система стала возможной̆ благодаря росту финансового сектора в течение последних трех десятилетий. Вашингтонский истеблишмент принял идеологию Уолл-стрит, в которой ставка делалась на свободно перемещаемые капиталы и беспрепятственно осуществляемые финансовые инновации. Независимо от того, действительно ли эти политики верили в эти идеи, или же были просто циниками, стремившимися получить максимальную прибыль, они помогали крупным банкам: ослабляли регулирующие правила, отказывались применять на практике регулирующие нормы или игнорировали новые рынки, что позволяло тем действовать без регулирования. Именно поэтому создателям ипотечных продуктов разрешили предоставлять займы, размеры которых со временем становились все больше и больше, из-за чего погашать их заемщикам становилось все труднее и труднее. Именно поэтому ипотечные кредиты можно было упаковывать в виде ценных бумаг с замаскированным присущим им риском. Именно поэтому банки могли прятать эти ценные бумаги при помощи приемов забалансового учета и притворяться, что они не владеют ими.

В 2006 году, когда пузырь задолженности стал сдуваться, цены на жилье начали падать. Заемщики, которые не могли рефинансировать ипотечные кредиты, стали объявлять о неплатежеспособности, причем их число быстро росло. В 2007 году, когда растущая доля неплатежеспособных заемщиков привела к резкому падению цен на ценные бумаги, обеспеченные пулом ипотек, и облигации, обеспеченные долговыми обязательствами — CDO, гора активов, в основе которых лежала стоимость жилья, начала рушиться.

Проблемы проявились летом 2007 года, когда возникли трудности сначала у Bear Stearns, а затем у BNP Paribas с внутренними хедж-фондами, которые инвестировали значительные средства в субстандартные ипотечные кредиты. Появление информации заставило инвесторов серьезно задуматься о том, в каких еще фондах заложены бомбы с включенным часовым механизмом. В ответ Федеральная резервная система закачала в банки дополнительную ликвидность, снизила учетную ставку и ставки по федеральным фондам.

Но страхи инвесторов, опасавшихся, что крупные банки могут столкнуться не только с простым кризисом ликвидности и что им, возможно, потребуется больше капитала, только росли. В тот момент капитал были готовы предоставить суверенные фонды благосостояния (инвестиционные фонды, принадлежащие другим странам). В период с октября 2007-го по январь 2008 года китайский CITIC обязался инвестировать в Bear Stearns, а Abu Dhabi Investment Authority и инвестиционная группа правительства Сингапура — в Citigroup. China Investment Corporation вложила средства в Morgan Stanley, а Temasek (Сингапур), Korean Investment Corporation и Kuwait Investment Authority — в Merrill Lynch. Уже тогда было понятно, что, если банкам снова потребуется докапитализация, получить деньги будет гораздо труднее.

Финансовая эпидемия нарастала. Из-за сложного способа создания облигаций, обеспеченных долговыми обязательствами (CDOs), снижающиеся цены на жилье и увеличение числа неплатежеспособных граждан оказывали непропорционально сильное влияние

на многие такие ценные бумаги. В июле 2008 года Merrill Lynch продал портфель CDOs номинальной стоимостью $30,6 млрд инвестиционной̆ компании Lone Star Funds всего за 6,7 млрд. Никто не знал, сколько токсичных активов прячется в балансовых отчетах крупных банков или какими будут убытки, если эти активы придется продать. Каждый квартал банки осуществляли крупные списания, сокращая бухгалтерскую стоимость этих активов, чтобы учесть снижение их качества. В 2007 году Citigroup списал активы в размере $29 млрд, Merrill Lynch — $25 млрд, Lehman — $13 млрд, Bank of America — $12 млрд, Morgan Stanley — $10 млрд. Но никто не знал, последние это списания или же они будут продолжаться. В 2008 году Citigroup списала свои активы еще на $63 млрд, Merrill — $39 млрд, Bank of America — $29 млрд, Lehman — $14 млрд, JPMorgan Chase — $10 млрд, Morgan Stanley — $10 млрд. Подозрения в неплатежеспособности банков нарастали.

Буря разразилась в марте 2008-го, после краха Bear Stearns, считавшегося самым слабым из «большой пятерки» действующих самостоятельно инвестиционных банков. Bear Stearns рухнул из-за массового изъятия банковских вкладов. Он гораздо сильнее своих конкурентов подвергался риску из-за структурированных ценных бумаг, обеспеченных пулом ипотек, и к тому же очень сильно зависел от краткосрочного финансирования «overnight». Это означало, что его кредиторы могли отказаться пролонгировать свои кредиты, выдаваемые сегодня с возвратом на следующий день, и вместо этого потребовать возврата своих денег. Если такое произошло бы, у Bear Stearns не было бы никакой возможности это сделать, так как многие из его активов были неликвидными. При срочной продаже структурированных ценных бумаг могли возникнуть сложности, да и сама такая продажа привела бы к значительному снижению их цен.

В начале марта на рынке пошли слухи, что Bear Stearns оказался в тяжелом положении. Слухи начали сбываться, когда кредиторы и клиенты хедж-фондов стали сокращать свои вложения в этот банк, из-за чего денежные средства банка быстро закончились. Минфин и ФРС столкнулись с перспективой̆ его банкротства. Это привело бы к замораживанию активов банка арбитражным судом на несколько месяцев (а то и лет) и оставило бы его кредиторов и контрагентов без доступа к деньгам. Сначала ФРС попыталась одолжить Bear деньги через посредничество JP Morgan Chase (как инвестиционный банк, Bear Stearns не имел права получать кредиты непосредственно от ФРС). Когда этот вариант сорвался из-за недоверия сторон, Полсон, Бернанке и Гайтнер организовали продажу Bear тому же JP Morgan за ничтожные $10 за акцию. Но даже при этой цене JP Morgan отказывался от сделки без поддержки правительства, поэтому Федеральный резервный банк Нью-Йорка согласился взять на себя все убытки банка в размере $30 млрд по неликвидным ценным бумагам Bear Stearns.

Такой вариант был настоящей удачей для JP Morgan, который заплатил за Bear Stearns примерно столько, сколько стоило его здание. Удачей эта сделка оказалась и для генерального директора JP Morgan Джейми Даймона, который по счастливому совпадению оказался членом совета директоров Федерального резервного банка Нью-Йорка. В день объявления об этой сделке ФРС объявила о старте программы кредитования первичных дилеров, позволяющей̆ инвестиционным банкам занимать деньги непосредственно у ФРС. Государство пошло на эти меры, чтобы поддержать остальные инвестиционные банки.

Спасение сильнейших

Главным фактором, запустившим самый сильный этап кризиса, снова стал крах инвестиционного банка — на этот раз Lehman Brothers. Как и в ситуации с Bear Stearns, появились слухи, что Lehman не хватает свободных средств, и эти слухи быстро стали самосбывающимися. В течение выходных, 13–14 сентября, правительство искало, кто мог бы выкупить компанию. После провала переговоров с Barclays о приобретении Lehman правительство перешло к резервному плану, который предусматривал банкротство. В ночь на субботу, зная, что средства из бюджета не будут выделены, Джейми Даймон сказал подчиненным из JPMorgan Chase: «Мы врезались в айсберг. Спасательных шлюпок на всех не хватит. Кому-то придется умереть».

Почему Полсон, Бернанке и Гайтнер на этот раз отказались организовать спасательные работы? Это потребовало бы предоставления огромного кредита от ФРС с гарантированными притязаниями государства на большую часть активов банка. Чиновники утверждали, что они не смогли спасти Lehman, так как у банка не было достаточного залога, который мог стать обеспечением при получении чрезвычайного кредита от ФРС, — но этот аргумент появился лишь через несколько недель.

Позже, выступая в конгрессе, Бернанке заявил: «[Мы] полагали, что у инвесторов и контрагентов было время [после долгого спасения Bear Stearns], чтобы принять меры предосторожности». К сожалению, по итогам предыдущей истории финансовые компании усвоили противоположный урок: они решили, что правительство и на этот раз не позволит Lehman рухнуть. Вот что рассказывает Эндрю Росс Соркин, финансовый колумнист New York Times, о днях накануне банкротства Lehman: «Большинство людей на Уолл-стрит... думали, что правительство вмешается и не допустит неудачи [Lehman]». Однако оказалось, что правительство не располагает ресурсами, достаточными для защиты всех крупных банков. На этот раз на хватило политического капитала, необходимого для спасения еще одного банка в условиях критики действий правительства со стороны конгресса и общественности.

Банкротство Lehman вызвало цепную реакцию на всех финансовых рынках. Во вторник рейтинговые агентства снизили рейтинг American International Group (AIG), которая к тому времени уже испытывала трудности из-за последствий сделок с деривативами. ФРС пришлось срочно вмешаться и предоставить кредитную линию AIG на $85 млрд, чтобы удержать ее на плаву.

Когда инвесторы поняли, что любое финансовое учреждение может стать жертвой̆ массового изъятия банковских вкладов, банки столкнулись с кризисом недоверия. Вкладчики Washington Mutual забрали из него свои деньги, и он рухнул, что привело к крупнейшей банковской катастрофе за всю историю США. Банк Wachovia, также оказавшийся на грани краха, был приобретен Wells Fargo. Отчаянно пытаясь сохранить оставшиеся деньги, банки прекратили кредитование. Капиталы, по существу, стали перемещаться только в одном направлении — их вкладывали в самые надежные американские казначейские векселя.

Восемнадцатого сентября Полсон и Бернанке отправились в конгресс просить $700 млрд на выкуп токсичных ценных бумаг. Трехстраничный по объему и противоречивый по содержанию документ предусматривал предоставление министру финансов практически неограниченной̆ власти по использованию государственных денег. Конгресс на это ответил принятием чрезвычайного закона «Об экономической стабилизации» (Emergency Economic Stabilization Act). Основное положение этого закона — программа по спасению проблемных активов (TARP) — предусматривало выделение Минфину $700 млрд на покупку «проблемных активов» у финансовых учреждений.

На встрече в Министерстве финансов, состоявшейся 13 октября (с нее и начинался рассказ о кризисе), девяти крупнейшим банкам было выделено $125 млрд из средств программы TARP. $40 млрд было направлено в Citigroup и Bank of America, еще больше денег TARP было использовано для гарантий ФРС, выдаваемых на токсичные активы, которые принадлежали этим двум банкам, а $70 млрд были инвестированы в AIG. Кроме того, ФРС пообещала выделить триллионы долларов на накачивание финансовой системы дешевыми деньгами.

Никогда прежде так много денег налогоплательщиков не выделялось на спасение отрасли от последствий, возникших из-за ее же ошибок. Печальная ирония заключалась в том, что деньги пошли в отрасль, представители которой на протяжении десятилетий заявляли о пагубности государственного вмешательства, и о том, что волшебная рука рынка лучше любых властей способна регулировать финансы.

Правительство «прогнулось»

Финансовый кризис 2008 года был уникальным по сложности и масштабам. Учитывая силу паники, возникшей̆ на финансовых рынках, возможным сценарием развития событий могло стать полное прекращение кредитования в сочетании с быстрым сокращением кредитного плеча у финансовых учреждений и корпораций во всем мире. Все это пахло новой Великой депрессией.

Основная проблема заключалась в том, что в беде оказались самые разные финансовые учреждения. Непосредственную угрозу представляло массовое изъятие вкладов под влиянием паники. Но на самом деле базовой проблемой, лежащей в основе кризиса, оставались токсичные ценные бумаги, принадлежащие банкам, цена на которые рухнула. Если банкам пришлось бы избавляться от этих активов по их текущим рыночным ценам, то они рисковали бы стать неплатежеспособными. Если очень коротко подытожить происходившее тогда, банкам требовалось либо больше «живых» денег, либо дополнительно страховать свои активы от дальнейшего снижения цены.

Что могло сделать правительство? Первый вариант — государство как источник потенциально неограниченных денег, может помочь финансовым учреждениям удержаться на плаву, для чего ему достаточно предоставить компаниям необходимые им деньги (инвестируя в новый капитал, переплачивая за банковские активы или страхуя эти активы по ценам ниже рыночных). По сути, это полный карт-бланш.

Вторым был вариант поглощения. Правительство могло забрать терпящие крах финансовые учреждения и либо очистить их от долгов и затем вернуть частным собственникам, либо закрыть. Именно так действует FDIC в случае с неплатежеспособными мелкими банками: она забирает их активы, а затем управляет ими в варианте опеки или продает эти активы другому банку.

Как при варианте предоставления карт-бланша, так и при сценарии поглощения кто-то должен был взять на себя убытки. Банк по своей сути является кучей денег, которые вкладываются в самые разные активы. Некоторые из этих денег приходят от акционеров банков, остальные заимствуются у вкладчиков и других кредиторов. Если стоимость активов возрастает, банк может вернуть депозиты своим вкладчикам и кредиторам (с процентами), а остальной̆ прирост получат акционеры. Если активы падают в цене, акционеры несут убытки; если стоимость активов продолжает падать и после того, как акционеры потеряли все свои деньги, начинают нести убытки вкладчики (если они не имеют страховки) и кредиторы, потому что в этом случае банк не может заплатить им в полном объеме.

При реализации сценария карт-бланша правительство помогает банку остаться на плаву в его нынешнем виде: руководители сохраняют работу, у акционеров остается какая-то часть стоимости, а у кредиторов — вся, и основные потери несут налогоплательщики. Вся «премия» принадлежит акционерам — если банк восстанавливает свои позиции и его активы растут в цене, пожинать плоды будут именно они. При сценарии поглощения, напротив, руководители теряют свои рабочие места, акционеры уходят, а оставшиеся убытки делятся между налогоплательщиками и кредиторами. Поскольку теперь банком владеет правительство, на последующую «прибавку», если она будет, могут претендовать налогоплательщики.

Интересная деталь: именно вариант поглощения настоятельно рекомендовало странам с развивающимися рынками в 1990-х годах Министерство финансов США под руководством Рубина и Саммерса (а также Гайтнера как помощника министра финансов, а затем его заместителя по международным делам). «Больные» банки, как советовали тогда эти люди, в лучшем случае являются потенциальным тормозом для экономического восстановления, а в худшем — источником серьезных макроэкономических рисков; когда инвесторы опасаются краха банков страны, они часто отказываются от других своих активов, что приводит к резкому обесцениванию валют этих стран.

Во время финансового кризиса в США основные творцы экономической политики, вначале Полсон, Бернанке и Гайтнер, а затем Гайтнер (как министр финансов), Бернанке и Саммерс (в качестве директора Национального экономического совета), разработали множество схем, предназначенных для укрепления банковской системы. Их общей чертой было то, что они пытались закрыть зияющие дыры в банковских балансах государственными субсидиями.

Итак, правительство выбрало вариант рекапитализации банков, предоставив им наличные денежные средства в обмен на привилегированные акции (воспользовавшись нечеткими формулировками в законе о программе TARP). Размещение государственных денег в некоторых банках является стандартной практикой в странах с развивающимися рынками, к которой прибегают во времена финансовых кризисов, но эти деньги туда обычно поступают при условии запуска реформ. Однако в США эти условия установлены не были. Правительство не настаивало на рыночных ценах своих инвестиций (как, к примеру, это сделал Уоррен Баффетт со своими инвестициями в Goldman Sachs). Правительство, наоборот, «прогнулось», чтобы сделка стала более привлекательной̆ для банков, установив для них процентную ставку ниже рыночной̆ и воздержавшись от получения в свою собственность каких-то значительных долей̆. При этом, как показали экономисты Джовей Чэнь и Коннор Расо, выше всего вероятность получения дешевого капитала TARP была у банков с хорошими политическими связями. Эта деталь обычно тоже характерна для развивающихся рынков. Еще один пример — спасение AIG, которое обосновывалось необходимостью предотвращения полного хаоса на рынке кредитных дефолтных свопов.

По факту эта операция оказалась еще одной скрытой субсидией банковскому сектору. Контрагентами AIG в сделках с кредитными дефолтными свопами в первую очередь были крупные банки. Выделив за время кризиса около $180 млрд для сохранения на плаву AIG, правительство добилось, чтобы контрагенты получили в полном объеме по своим страховым сделкам с AIG. В марте 2009 года под давлением законодателей AIG обнародовала данные о том, кто воспользовался государственными деньгами. Бенефициарами были Goldman Sachs, получивший от AIG $12,9 млрд; Merrill Lynch — $6,8 млрд; Bank of America — $5,2 млрд; Citigroup — $2,3 млрд, а также несколько крупных иностранных банков. Банки не получили бы эти денежные средства, в случае если AIG попала бы под внешнее управление.

Правительственная помощь и гарантии были одним из факторов, которые помогли мегабанкам отойти от пропасти. Другим стало ослабление конкуренции. Мало того что с рынка исчезли Bear Stearns, Lehman Brothers, Merrill Lynch, Washington Mutual и Wachovia, после сдувания жилищного пузыря не стало и всего класса небанковских ипотечных кредиторов. С уменьшением числа конкурентов выжившие участники получили более крупные доли рынка. А третьим фактором стали дешевые деньги, залитые в экономику ФРС. Меньшая конкуренция и дешевые деньги означали более высокие доходы при одновременном снижении затрат.

Получилось, что во всех сделках и операциях Полсон, Бернанке, Гайтнер и Саммерс снова и снова выбирали вариант карт-бланша. Они не приняли жестких мер, чтобы закрыть проблемные банки или оздоровить их. Они не сократили размер госпомощи, оказываемой крупным финансовым учреждениям. Они не задели каналы политического влияния, которые банки использовали на протяжении десятилетий для внедрения политики дерегулирования. Они не заставили уйти ни одного директора крупного банка, несмотря на то что большинство из них непосредственно причастны к ошибкам, которые почти привели их организации к катастрофе. Саммерс понимал странность такого поведения, хотя и не соглашался с тем, что ситуации в США и развивающихся странах были очень похожи. «Я не готов в полной мере согласиться с тем, что мы находимся в том же положении, в каком русские были в 1998 году, — сказал он в интервью в 2009 году. — У США нет проблемы оттока иностранного капитала». Но, к его чести, он признал, что определенное сходство все-таки есть. «Было несколько моментов, когда я лучше понял некоторые реакции официальных лиц из стран, переживающих кризис, чем тогда, когда в свое время судил о них извне. Разумеется, легче предлагать более радикальные решения, когда живешь за тысячи километров, чем когда такие решения относятся к собственной̆ стране».

Общая стоимость всех этих карт-бланшей практически неисчислима. Если говорить о верхнем пределе, то, по оценке генерального инспектора, специально занимавшегося программой TARP, суммарный потенциал всего пакета мер поддержки в итоге составил $23,7 трлн, то есть более 150% ВВП США.