Конфискация с подтекстом: чем обернется дискуссия о судьбе российских резервов
Российские резервы были заморожены в конце февраля 2022 года, однако, как можно видеть по обсуждению вопроса, в том числе и на Давосском форуме 2024 года, за прошедшие почти два года юридический механизм изъятия средств в пользу какой-либо страны не изобрели. Между тем после продажи в декабре 2023 года оставшихся в ФНБ евро, в ликвидной части фонда остались только юани, золото и рубли. У Минфина больше нет замороженных в недружественных валютах активов — все они принадлежат только Банку России. И хотя на ЦБ распространяются условия «суверенного иммунитета», то есть он не отвечает за действия государства, ограничения использования резервов других стран уже стали стандартным подходом ЕС и США, так уже поступали, например, с резервами Сирии, Ирана и Афганистана.
В российском случае западные страны не спешат и обсуждают паллиативы, в частности налог на прибыль от замороженных облигаций западных стран, составляющих немалую часть резервов ЦБ. При этом, по мнению рейтинговых агентств Moody’s и S&P, вопрос формального дефолта при невыплате купонов со стороны выпустивших облигации стран даже не должен рассматриваться. Если Банк России не получит платежи, то «ничего страшного» — остальные владельцы имеют доступ к своим средствам. При этом летом 2022 года, когда был объявлен «дефолт» России, использовалась прямо противоположная логика — российский Минфин мог бы заплатить, если бы не санкции. Ситуация выглядит исключительно политической: как заморозка резервов, так и дефолт, так и использование средств мотивированы позицией «недружественных» стран.
Если обсуждать юридические механизмы конфискации сейчас сложно, поскольку они пока не сформулированы, то про экономические последствия можно говорить довольно уверенно.
Начнем с более отдаленных и менее вероятных.
Снижение доли долларов в резервах центральных банков. Регуляторы разных стран держат довольно много резервов в долларовых активах. На конец III квартала 2023 года речь шла о 59,2% — в то время как доля юаня была около 2,4%. Кажется, что доля доллара постепенно снижалась много лет — и это правда: в конце 2016-го она достигала 65,4%. Но в конце 2020 года этот показатель опускался и до 59% — то есть никаких принципиальных изменений за последние четыре года мы не видели, и после февраля 2022-го также ничего значимого не произошло. Вероятно, серьезные изменения затянутся на десятилетия.
Переход регуляторов к другим видам активов. Как мы знаем, кроме облигаций и депозитов, в резервах ЦБ появляются более рискованные инструменты. Например, Банк Израиля с 2012 года держит в портфеле существенную долю акций, к 2022 году их доля в резервах достигла 20%. Банк Японии вкладывался в фонды акций для поддержки рынка с 1990-х.
Но этот сдвиг инвестиций связан не с уходом от доллара, а с вложениями в более доходные и более рискованные активы. Мотивация Банка Израиля ясно обозначена — повысить среднесрочную доходность, чтобы получить более устойчивые резервы. Уйти от западных валют таким путем сложно: акции США, Японии и европейских стран составляют большую часть мирового фондового рынка.
Есть и более реальные риски для стран, которые пойдут на конфискацию российских резервов.
Требования других стран по компенсации издержек. В 2023 году Польша обратилась к Германии с предложениями выплатить репарации за Вторую мировую войну. При всей сомнительности этих требований, если будет реализован механизм конфискации резервов в пользу стран, которые считаются в ЕС жертвами, например Украины, могут появиться серьезные вопросы и даже иски со стороны других стран, которые посчитают себя пострадавшими, например от военных операций США и стран ЕС.
Ответная конфискация активов нерезидентов в России. Текущие оценки показывают, что заблокированные российские активы на Западе и активы нерезидентов в России примерно равны по объемам. Весьма вероятно, что в ответ на использование процентов от замороженных резервов России придется забрать часть средств со счетов типа С — в соответствии с указом президента.
Арест доходов российских экспортеров. Можно предположить, что недружественные контрагенты решат отреагировать на «обмен» конфискованными активами. Это еще больше разбалансирует международную торговлю — введение «потолка цен» на нефть и нефтепродукты, и требование к другим странам через вторичные санкции подчиняться «потолку» уже вызвало много проблем на рынке. Если начнется прямое ограничение выплат за поставленные товары, реакция может быть еще серьезнее, чем в случае с резервами.
Реакция других стран на финансовое давление и непоследовательные решения США. Финансовые инструменты, включая платежи в долларах, стали «оружием» со времени президентства Дональда Трампа, хотя еще Барак Обама угрожал подобными шагами. Как показывают исследования, такая политика не обходится без последствий. Во-первых, многие страны начинают снижать использование доллара в торговле. Об этом говорят и данные по России: в экспорте-импорте доли долларов и евро упали в несколько раз, а доли рубля и юаня значительно выросли. Во-вторых, у исследователей есть большие вопросы к тому, как США работают с заморозкой активов. Кейс заморозки резервов Афганистана в 2021 году довольно показателен. Половина средств ЦБ — порядка $3,5 млрд — была отправлена в специальный фонд поддержки экономики Афганистана, и они когда-то могут быть возвращены ЦБ. Вторая половина — оставлена для потенциальных жертв терроризма. Это полностью игнорирует суверенный иммунитет ЦБ, в рамках которого забрать вторую половину нельзя даже через суд. Есть вопрос и с управлением первой половиной — совет директоров фонда сформирован довольно произвольно и с правом вето со стороны представителя США. Понятно, что чем меньше законности и предсказуемости в решениях, тем больше неопределенности для инвесторов и регуляторов разных стран.
Понятно, что правительства, которым грозят санкции, будут заранее готовиться к переводу средств в менее рискованные валюты. В мировом масштабе это займет десятилетия, но для отдельных стран решение может быть более быстрым. Переход на другие валюты будет сопровождаться ростом транзакционных издержек, а также и снижением темпов роста ВВП и благосостояния. В итоге мы можем прийти к миру с большим числом резервных валют, но менее богатыми гражданами.
Мнение редакции может не совпадать с точкой зрения автора