Лидеры еврозоны продолжают спорить о том, как оживить экономический рост. Франция и Италия полагают, что стоит ослабить жесткий «фискальный пакт» еврозоны. Лидеры северных стран ЕС настаивают на болезненных структурных реформах. Лучше всего, если обе стороны получат то, что хотят, но трудно представить решение, которое не подразумевало бы реструктуризацию долгового бремени экономик еврозоны. Неспособность политиков сформулировать этот сценарий ставит ЕЦБ в крайне сложное положение.
Можно по-разному объяснять, почему экономика Европы восстанавливается столь медленно, но ясно одно: и государственный, и частный долг достигли угрожающих размеров. Доля долгов домохозяйств и финансовых институтов в ВВП сейчас выше, чем до кризиса. Задолженность корпораций лишь незначительно снизилась. Ну а государственный долг резко вырос благодаря спасению банков и вызванному рецессией снижению налоговых поступлений.
При этом Европе приходится еще и бороться с последствиями старения населения. Южные страны еврозоны, такие как Италия и Испания, страдают от растущей конкуренции с китайской промышленностью. И если докризисный кредитный бум маскировал основные структурные проблемы, то сейчас посткризисные кредитные ограничения усиливают экономический спад.
Экономическое благополучие Германии во многом объясняется болезненными реформами, особенно на рынке труда, которые провели там еще десять лет назад.
Сегодня в Германии достигнута полная занятость и экономический рост выше среднего. Немецкие лидеры могут с полным правом говорить, что пойди Франция и Италия в свое время по пути аналогичных реформ, это имело бы самое благотворное влияние на долгосрочные темпы роста экономики.
Но есть ли результаты в странах, проделавших значительные реформы уже после кризиса; в таких как Португалия, Ирландия и (особенно) Испания? Как показал недавний обзор МВФ, все они еще страдают от значительных долговых проблем: у них по-прежнему можно найти двузначные процентные показатели безработицы и затухающий экономический рост.
Высокое долговое бремя захватывает страну в порочный круг. Долги ограничивают возможности страны и влекут замедление роста, что в свою очередь затрудняет побег из долговой петли. Прошлогодняя кампания против тех, кто предупреждал о долгосрочных последствиях высокой задолженности, в значительной степени игнорировала существующую экономическую литературу, так же как недавнее исследование Томаса Пикетти о неравенстве не учитывало большой объем данных.
Действительно, не все долги одинаковы и есть веские основания брать в долг, если цель заключается в финансировании эффективных инвестиций в инфраструктуру. Европа заметно отстает от многих азиатских стран по распространению широкополосной связи. Электрические сети, за исключением североевропейских стран, крайне раздробленны, и нужны большие усилия для их интеграции.
Наращивание долга ради обеспечения долгосрочного роста имеет смысл, особенно в условиях низких реальных процентных ставок. То же самое можно сказать о расходах на повышение качества образования: например, на развитие недостаточно финансируемых университетов Европы.
Однако помимо таких инвестиций все чаще применятся и более активное стимулирование. Брэд Делонг и Ларри Саммерс утверждали, что в стагнирующей экономике краткосрочные увеличения заимствований могут оправдать себя, даже если расходы не связаны с увеличением долгосрочного потенциала роста. С другой стороны, Альберто Алесина и Сильвия Ардагна утверждают, что при наличии неэффективного государства, меры по стабилизации долга, направленные на сокращение роли правительства на самом деле могут сыграть роль экономических стимулов.
Признаюсь, что в подобных дискуссиях я аутсайдер. Слово «аскетизм» ни разу не появляется в нашей с Кармен Рейнхарт книге 2009 года по истории финансовых кризисов. Однако, интуиция и здравый смысл подсказывают мне, что обе точки зрения являются экстремальными. Ни чистый аскетизм, ни настоящая кейнсианская стратегия стимулирования не сможет помочь странам избежать ловушки высокого долга. На протяжении всей истории другие меры, в том числе реструктуризация долга, инфляция и различные формы налогообложения богатства (например, финансовые репрессии), как правило, играли основную роль.
Трудно понять, как европейские страны могут бесконечно откладывать решение проблемы задолженности, особенно учитывая состояние периферии еврозоны. Гарантии от ЕЦБ или так называемой идеологии «сделаем все, что потребуется», может быть достаточно, чтобы реализовать краткосрочные стимулирующие программы, чем и занят сейчас ЕЦБ; но эта гарантия не решит долгосрочных проблем устойчивости.
Действительно, ЕЦБ скоро придется признать, что структурные реформы и жесткая экономия бюджетных средств не являются полным решением долговых проблем Европы. В октябре-ноябре этого года ЕЦБ объявит результаты стресс-тестов банков.
Так как банки держат немалую часть госдолга еврозоны, результаты тестов будут сильно зависеть от того, как ЕЦБ оценит суверенные риски.
Если ЕЦБ серьезно приуменьшит эти риски, то пострадает его авторитет регулятора. Если он будет более откровенным, то у некоторых стран европейской периферии могут возникнуть трудности и им понадобится помощь с севера. Хочется надеяться на откровенность. Настало время для переговоров о системном облегчении долгового бремени проблемных стран еврозоны.
© Project Syndicate