Битва с инфляцией при Ватерлоо: когда ждать завершения роста ключевой ставки

Вопреки консенсусу

Накануне предпоследнего в этом году заседания совета директоров Банка России по ключевой ставке сомнений в том, что регулятор повысит ставку в четвертый раз подряд, не было почти ни у кого. Однако в итоге решение регулятора все равно стало неожиданным — ЦБ пошел на увеличение ставки сразу на два процентных пункта, до 15%, в то время как аналитики и рынок ждали роста ставки лишь на 1 п. п. Такой вариант стал самым жестким из обсуждавшихся на заседании совета директоров, рассказала глава ЦБ Эльвира Набиуллина в ходе пресс-конференции 27 октября. 

«Совет директоров Банка России будет находиться как бы перед своим Ватерлоо», — отмечал накануне заседания первый зампред ВТБ Дмитрий Пьянов. Несмотря на то что курс рубля, ослабление которого было одной из причин ускоренного роста цен, за последний месяц несколько укрепился (с 97,9 до 93,8 рубля к доллару начала октября), а инфляционные ожидания населения снизились (с 11,7% до 11,2% на годовом горизонте), значимость проинфляционных факторов в итоге оказалась гораздо более веской. Инфляция к 23 октября (последние данные) выросла до 6,58% с 6,38% неделей ранее. В среднем за III квартал рост цен с поправкой на сезонность составил 12,1% в пересчете на год (по сравнению с 5,1% в II квартале). «Даже если вынести за скобки разовые факторы, текущая ценовая динамика как минимум вдвое превышает целевую инфляцию», — отметила Набиуллина. 

Инфляционные ожидания населения и бизнеса остаются на повышенных уровнях, рост кредитования в ипотеке сохраняется, так как льготные программы нечувствительны к ключевой ставке. Еще один важный проинфляционный фактор — дефицит на рынке труда, из-за которого компании вынуждены повышать зарплаты, в итоге растет и спрос в экономике, который компании не в состоянии удовлетворить из-за того же дефицита кадров, и цены — компании перекладывают рост своих издержек на потребителей. Поэтому ЦБ нужно поддерживать более высокие ставки, чтобы не допустить «раскручивания инфляционной спирали», объяснила Набиуллина. Наконец, еще один проинфляционный фактор, который заставляет ЦБ действовать более жестко — это стимулирующая бюджетная политика на ближайшие три года. 

Несмотря на то что в релизе ЦБ сигнал по поводу дальнейших решений по ключевой ставке был нейтральным, в ходе пресс-конференции Набиуллина отметила, что в случае, если ЦБ не увидит признаков устойчивого сокращения инфляции, регулятор готов и дальше повышать ставку. Исходя из среднесрочного прогноза ЦБ, до конца года возможно повышение ставки еще на 1 п. п. 

Главный инфляционный фактор сейчас — это рост расходов федерального бюджета, считает главный экономист по России Bloomberg Economics Александр Исаков. «Остальные инфляционные риски — следствие бюджетного импульса и роста расходов бюджета сверх ограничений бюджетного правила. В частности, дефицит рынка труда, рост импорта, ускорение заработных плат сверх роста производительности труда и мягкие кредитные условия — все так или иначе связаны с решениями в области бюджета», — рассуждает он. Фактор поддержки в рамках бюджетной политики спроса и потребления базовый для инфляционных рисков, соглашается управляющий директор «Газпромбанк Private Banking» Егор Сусин. 

Что будет со ставкой дальше

Риторика релиза намекает на паузу в ужесточении ДКП, однако среднесрочный прогноз ЦБ не исключает нового повышения, отмечают аналитики Альфа-банка. По их мнению, ЦБ скорее возьмет паузу, причем не только в декабре, но и в I квартале следующего года. Нейтральный сигнал насчет решения по ставке на ближайших заседаниях, который ЦБ дал в пресс-релизе — показатель того, что ставка уже достигла своего верхнего предела и не будет повышена в декабре, считает старший экономист инвестбанка «Синара» Сергей Коныгин.

«Сигнал Банка России смягчен. Регулятор надеется, что таких мер хватит для победы над инфляцией», — соглашается Егор Сусин. Впрочем, он не исключает, что на последнем заседании в году возможно еще одно повышение ставки — это произойдет, если инфляция приблизится к 7,5%, верхней границе прогноза ЦБ на конец года, уточняет он.

Повышение ключевой ставки продолжится, уверен главный аналитик Совкомбанка Михаил Васильев, который ожидает, что инфляция по итогам года достигнет верхней границы прогноза ЦБ. На декабрьском заседании он допускает повышение ставки на 0,5-1 п. п.

ЦБ дал понять, что готов на снижение инфляции любой ценой, но сценарий жесткости любой ценой работает до тех пор, пока не всплывают рецессионные риски, отмечает экономист «Ренессанс Капитала» по России и СНГ+ Софья Донец. «В нашем понимании Банк России несколько оптимистичен по росту кредитования на 5-10% в следующем году. Мы ожидаем, что кредитование будет находиться в негативной зоне, а также могут реализоваться рецессионные риски. Это может привести к резкому смягчению политики со стороны ЦБ», — допускает она. Риски спада экономики действительно выросли — в следующие шесть месяцев вероятность снижения ВВП теперь выше 70%, отмечает Александр Исаков. Этот риск связан в основном с отрицательным импульсом в кредитовании физлиц, указывает он. 

Для снижения ключевой ставки возможность откроется только в середине следующего года, когда начнет замедляться инфляция, считает Васильев из Совкомбанка (в годовом выражении инфляционный пик придется на весну следующего года, прогнозирует ЦБ). «В базовом сценарии к концу 2024 года мы ожидаем замедления инфляции до 5,5% и снижения ключевой ставки до 10%», — прогнозирует он.