Сюрприз от ЦБ: почему Банк России пошел на резкое снижение ставки и что будет дальше

Банк России 22 июля снизил ключевую ставку на 1,5 п. п., до 8%. Такой шаг для снижения ЦБ использует второй раз подряд. Всего за последние три с половиной месяца регулятор снизил ставку пять раз — на 12 п. п.  Таким образом, ставка оказалась на минимуме с декабря 2021 года.

Мотивы резкого снижения

В ходе пресс-конференции по итогам заседания совета директоров ЦБ глава регулятора Эльвира Набиуллина выделила три основных фактора, на которые ориентировался Банк России. 

Снижение цен, которое почти без перерыва продолжается уже более двух месяцев. За последнюю отчетную неделю, до 15 июля, дефляция составила 0,17% — максимум с августа 2017 года. ЦБ объясняет снижение цен коррекцией после их скачка в марте — такая коррекция «не может произойти в один день, она растянута во времени», подчеркнула Набиуллина. Кроме того, дезинфляционное действие оказывает склонность населения к сбережению — люди «не могли купить то, что хотели» из-за ухода иностранных компаний из России и внешних ограничений и отложили средства про запас. Россияне ждут, что цены продолжат снижаться, и откладывают покупки — инфляционные ожидания сейчас (10,8%) на минимуме с марта прошлого года. На конец года ЦБ улучшил свой прогноз по инфляции — с 14-17%, которые предсказывал в июне, до 12-15%.

Более длительный экономический спад. Сокращение экономики, по мнению регулятора, может быть более растянутым во времени, хотя и менее глубоким, чем ожидалось. В своем новом макропрогнозе ЦБ улучшил ожидания по спаду ВВП в 2022 году до минус 4-6% с минус 8-10%, однако ожидания по росту экономики в следующем году ухудшились: до минус 1-4% с 0-3%. Сокращение экспорта оказалось более умеренным, чем ждал регулятор, а динамика импорта соответствует ожиданиям. В то же время признаков восстановления промежуточного и инвестиционного импорта ЦБ не видит — инвестактивность сдерживают логистические сложности, колебания курса и общая экономическая неопределенность. 

Население не спешит тратить. Несмотря на снижение кредитных ставок, население берет кредиты не очень активно. Быстрее всего восстанавливается ипотечное кредитование, но в основном за счет льготных программ. «Средства населения остаются в банках»,— констатировала Набиуллина. При этом она отметила, что растет доля средств на текущих счетах, а не на депозитах, —эти деньги могут быстро перенаправиться на потребление.

Решение оказалось для рынка неожиданным — аналитики прогнозировали более умеренное снижение в 0,5-1 п. п.  «Такое снижение было непривычно ожидать от стабильно осторожного Центробанка, но в то же время вся картина экономики с динамикой инфляции, инфляционными ожиданиями и крепким рублем допускала агрессивное снижение», — признает директор по инвестициям «Локо-инвеста» Дмитрий Полевой. В пользу такого шага говорит и активная дискуссия о возвращении в модифицированном виде бюджетного правила— оно ограничит расходы бюджета и снизит инфляционные риски, добавляет он. 

Развилки для регулятора

Комментируя решение ЦБ, Набиуллина отметила, что одна из ключевых «развилок» в дальнейшем развитии ситуации — что будет с потребительским спросом. С одной стороны, в условиях неопределенности население стремится создавать «подушки безопасности» и откладывает крупные покупки, чтобы потом купить дешевле, глядя на укрепление рубля и снижение цен. Это дезинфляционный риск. С другой — возможно повторение сценария пандемии. Тогда потребление сначала резко сократилось, а потом так же резко восстановилось. В итоге выпуск не успевал за спросом, что привело к разгону инфляции.

«Сегодняшнее, по сути, вынужденное накопление сбережений — это сжатая пружина в экономике, которая при определенных обстоятельствах может дать резкий рост потребления», — предупредила глава ЦБ. Признаки роста потребительского интереса уже есть: люди стали «выше оценивать благоприятность момента» для крупных покупок, снижаются ставки по депозитам, розничный кредитный портфель банков снова начал расти, перечислила она. 

Предпосылок резкого ухода населения из сбережений пока не видно, говорит управляющий директор Газпромбанк Private Banking Егор Сусин: кредитование остается «достаточно сильно угнетенным», потребительский спрос — сдержанным. Такой сценарий возможен, если снижение ставки будет чрезмерным, но пока говорить об этом не приходится — при текущей инфляции ставка 8% не выглядит стимулирующей, считает он. Кроме того, можно говорить о «некоторой дезориентации потребления» — цены очень волатильны, и это сдерживает рост потребительской активности россиян. Кроме того, с точки зрения дезинфляционных сценариев «преподнести сюрпризы» может безработица, которая до сих пор оставалась «фантастически устойчивой» на фоне постоянных новостей о закрытии иностранного бизнеса, отмечает экономист «Ренессанс Капитала» Софья Донец. В мае она составила 3,9% — исторически низкий уровень. Причина может быть в сцецифике «медленного увольнения» в российской экономике: компании предпочитают использовать механизм неполной занятости. Если проблема безработицы проявится, а это, по мнению Донец, может случиться в третьем квартале, то это повлечет за собой снижение спроса и кредитования. 

Чего ждать дальше

В своем релизе ЦБ указал, что будет оценивать целесообразность дальнейшего снижения ставки «во втором полугодии». Притом что обычно регулятор использует другую формулировку — «на ближайших заседаниях». Банк России до конца года будет осторожен, возможна даже «монетарная пауза» — ЦБ нужно оценить эффективность принятых решений, считает эксперт по фондовому рынку «БКС Мир Инвестиций» Михаил Зельцер.

Банк России иногда критикуют за излишнюю острожность, а теперь можно комфортно наблюдать, как экономика отреагирует на такое существенное снижение, говорит Полевой. Прогнозируемый диапазон ставки (7,4-8% до конца года и 6,5-8,5% в 2023-м) оставляет регулятору пространство для того, чтобы еще немного снизить ставку при благоприятном инфляционном фоне, говорит аналитик. Если же рост цен ускорится, то ЦБ, скорее всего, возьмет длительную паузу или вовсе пойдет на небольшое повышение, рассуждает он.

До конца года — а ЦБ в 2022 году предстоит провести еще три заседания — ставка будет двигаться к диапазону 7-7,5%, прогнозирует Егор Сусин. По его мнению, инфляция будет двигаться ближе к нижней оценке прогноза ЦБ, кроме того, у Банка России есть «запас» для дальнейшего снижения ставки — на последних двух заседаниях ставка снижалась слабее, чем прогноз по инфляции. 

В «Ренессанс Капитале» изменили свой прогноз по ставке на конец года — с 8 до 7,5%, сохранив при этом ожидания на конец 2023-го на уровне 6,5% годовых. Этого уровня при сохранении «текущей риторики» ЦБ ставка может достигнуть и в этом году, допускает старший вице-президент офиса рыночных исследований и стратегии Росбанка Юрий Тулинов. Регулятор «стал более явно говорить о краткосрочных дезинфляционных рисках — окно для дальнейшего снижения ключевой ставки остается открытым, если, конечно, не реализуются какие-либо новые внешние шоки», — заключает он.