Советы миллионеру: как правильно инвестировать в российский интернет
Российский интернет — крупнейший в Европе и пятый в мире по числу пользователей, объем выручки интернет-компаний уже сегодня составляет $23,2 млрд. Это самый быстрорастущий сегмент российской экономики (рост на 30% в 2012 году). Инвесторы, вложившие несколько миллионов долларов в Yandex.ru и Mail.ru на ранней стадии, заработали миллиарды в ходе международных IPO этих компаний. Неудивительно, что все больше инвесторов, признавая высокий потенциал создания акционерной стоимости в этом секторе, ищут привлекательные возможности инвестиций.
В этой статье я постараюсь помочь инвесторам, которые хотели бы вложить $1-5 млн в интернет-проекты, проанализировать возможные инструменты инвестирования и выбрать наиболее привлекательный для них вариант. Посмотрим на возможные варианты:
Вариант 1. Инвестирование в качестве бизнес-ангела
Бизнес-ангелы обычно инвестируют на ранних стадиях, при этом объем инвестиций в каждый проект как правило составляет от $25 000 до $500 000. У такого способа есть целый ряд преимуществ. Во-первых, ангелы вкладываются на очень ранних стадиях, что позволяет приобрести значительную (обычно до 30%) долю в компании по низкой оценке. Во-вторых, небольшой объем вложений в каждый проект позволит инвестору создать сравнительно диверсифицированный портфель. Но любой инвестор, желающий попробовать себя в роли бизнес-ангела, рано или поздно столкнется с целым рядом вопросов и сложностей, наиболее важные из которых я укажу ниже:
Сложность построения диверсифицированного портфеля. Небольшой размер инвестиций в отдельно взятый проект позволяет ангелам даже с капиталом $1-5 млн сделать несколько сделок. Но чисто статистически заработать на портфеле из 10-15 ангельских инвестиций, скорее всего, не получится — вероятность успеха каждой инвестиций на ангельской стадии составляет считанные проценты. Для построение диверсифицированного портфеля необходимо инвестировать в 30-50 проектов, а проанализировать — на порядки больше.
Затраты времени и усилий. Инвестор должен быть готов заниматься инвестициями как повседневной работой на постоянной основе (full time). Успешному ангелу необходимо обладать отраслевыми знаниями, инвестиционным опытом, иметь доступ к качественному потоку проектов, чтобы среди тысяч идей на рынке, большинство из которых не будут успешными, выбрать наиболее привлекательные. Для этого необходимо постоянно быть «в рынке», то есть строить репутацию, ходить на мероприятия, иметь обширную сеть профессиональных контактов — чтобы быть в числе первых, к кому будут обращаться за финансированием перспективные проекты.
Стоимость ведения бизнеса. Стоимость ведения инвестиционной деятельности бизнес-ангела в абсолютном выражении сравнительно невысока: ангелы обычно не имеют постоянной инвестиционной команды, а расходы на due diligence, структурирование сделок на столь ранней стадии в абсолютном выражении ниже тех, которые несут инвесторы более поздних раундов (венчурные фонды). Однако эти расходы высоки по отношению к небольшому размеру инвестируемого капитала ($1-5 млн), они часто существенно выше платы за управление (management fee), которую берет, например, венчурный фонд за управление активами (подробнее об этом ниже).
Размытие доли и ограниченные права. Типичный интернет-стартап привлекает несколько раундов финансирования после «ангельского», что обычно приводит к большому размытию доли ангелов, часто в несколько раз. Кроме того, ангелы часто приобретают обыкновенные акции без мест в совете директоров и без расширенного набора акционерных прав, которые получают венчурные инвесторы. Они, как правило, приобретают привилегированные акции с расширенным набором прав, в том числе место в совете директоров, приоритетные права на выход при продаже бизнеса, приоритетное получение средств при ликвидации или продаже бизнеса и т. д.
В реальности шанс на успех у ангельского инвестирования незначителен — согласно исследованию British Business Angels Association, большинство (56%) бизнес-ангелов выходят из проектов с убытками.
Вариант 2. Самостоятельные венчурные инвестиции
Если инвестирование на самых ранних стадиях кажется инвестору слишком рискованным, можно попробовать самостоятельно поучаствовать в более поздних раундах привлечения капитала (раунд А) — конкурируя с венчурными фондами. Ключевое преимущество такого подхода заключаются в том, что вероятность выживания более развитых проектов выше, а для формирования диверсифицированного портфеля необходимо меньшее количество сделок. При этом инвестор с таким подходом имеет больший контроль над ликвидностью, чем у инвесторов более поздних стадий. Наконец, венчурные инвесторы обычно получают больше акционерных прав, по сравнению с ангелами, в том числе появляется возможность оказать влияние на развитие проекта. Однако и тут есть подводные камни:
Высокая стоимость ведения бизнеса. К моменту привлечения инвестиций в раунд А, проекты вырастают в сравнительно оформившиеся бизнесы, а следовательно возрастают затраты на due diligence, консультантов и юридическое оформление сделок. Фактические операционные расходы при такой модели требуют в среднем $0,5-1 млн в год или 10-20% от капитала под управлением.
Размер инвестиций, диверсификация. Выбрав данный подход, вы по-прежнему столкнетесь с проблемой диверсификации портфеля. Ведь более высокая оценка проектов и более высокие потребности в капитале начиная с раунда А означают, что с капиталом $1-5 млн вы не сможете построить хорошо диверсифицированный портфель, т. к. денег хватит на 2-3 сделки (а необходимо как минимум 10 компаний).
Присутствие на рынке. Инвестирование на этом этапе значительно более конкурентно, а основатели помимо денег ищут дополнительные ресурсы, которые может предоставить инвестор помимо капитала (венчурный опыт, связи в индустрии, стратегическое видение). Если у инвестора за спиной нет таких ресурсов, профессиональной команды и «бренда», релевантного именно для интернет-сектора, то будет сложно убедить сильных предпринимателей, что вы тот самый инвестор с «умными» деньгами. К тому же нужно быть частью уже сложившегося инвестиционного сообщества, ведь за теми немногими проектами, имеющими потенциал, выстраивается очередь из инвесторов, которые хорошо друг друга знают и часто инвестируют альянсами, вклиниться в которые бывает непросто. Чтобы поддерживать знания и связи, инвестор должен погружаться в инвестиционный процесс, не отвлекаясь на другую деятельность.
Значительная часть описанных выше проблем, связанных с самостоятельным инвестированием в отдельные сделки (как в качестве ангела, так и в качестве инвестора на более поздних стадиях), может быть решена при инвестировании через венчурный фонд. Хороший фонд имеет достаточную инфраструктуру, команду и капитал, чтобы эффективно с точки зрения затрат создать сильный и диверсифицированный портфель инвестиций и полноценно помогать развитию портфельных компании.
Основной вопрос — создавать собственный фонд или инвестировать в существующий?
Вариант 3. Создать свой фонд
Создание фонда с чистого листа является сложной задачей, я остановлюсь лишь на двух наиболее важных проблемах:
Привлечение внешних инвесторов. Для того, чтобы венчурный фонд работал эффективно, необходимо оперировать десятками миллионов долларов под управлением. Фонд с капиталом в $1-5 млн. неэффективен с точки зрения затрат, диверсификации портфеля, репутации на рынке и качества входного потока сделок. Поэтому если инвестор решит создавать свой фонд, ему придётся привлекать дополнительный капитал. Это процесс, который может затянуться на несколько лет, в течение которых у фонда не будет достаточно средств на финансирование операционной деятельности (около $1-2 млн. в год). Для привлечения капитала необходимо иметь успешные сделки (“investment track record”), репутацию и опыт, команду и связи. Безусловно, управляющему фондом также будет необходимо учитывать интересы других инвесторов и нести ответственность за доверительное управление чужими деньгами.
Команда. Наличие профессиональной команды – ключевой фактор для привлечения внешних инвесторов, которые отдают предпочтение сработавшимся командам с успешным опытом. Привлечение в фонд сотрудников, обладающих необходимой экспертизой и контактами - не тривиальная задача. Во-первых, такие сотрудники стоят дорого, т.к, скорее всего, уже находятся на управленческих позициях в других фондах, во-вторых, они будут требовать участия в капитале/прибыли, не ограничиваясь зарплатой. А в этом случае возникает вопрос, почему вы нанимаете этих людей, а не они вас, тем более что на российском рынке подобных профессионалов немного, и большинство из них уже инвестируют сами.
Вариант 4. Инвестиции в профессиональный венчурный фонд
Этот вариант для непрофильного инвестора является, на мой взгляд, оптимальным с точки зрения вероятности финансового успеха и оптимизации расходов на ведение деятельности.
Профессиональный венчурный фонд обеспечивает достаточную диверсификацию портфеля, что повышает вероятность нахождения «звездных» проектов, способных принести многократный возврат на вложенный капитал. Венчурные фонды, как правило, обладают местом в совете директоров, способны оказать существенное влияние на курс развития компании, а также имеют больше возможностей защитить свои права собственника.
Профессиональная команда обеспечивает поток входящих проектов, гарантирует полноту инвестиционного процесса, качественный анализ рыночного и конкурентного окружения (хороший венчурный фонд до инвестиции детально смотрит на всех конкурентов в отрасли), что минимизирует риски принятия непродуманных решений и неправильного оформления юридических документов.
На первый взгляд может показаться, что операционные затраты фонда высоки в сравнении с другими вариантами инвестирования. Однако типичная плата за управление (2% ежегодно) минимизирует текущие операционные расходы инвестора в относительном выражении (как процент от инвестированного капитала) по сравнению с другими вариантами из-за того, что фиксированные затраты делятся между многими инвесторами в фонд.
Долгий горизонт классического венчурного инвестирования (в среднем 10-12 лет) также может служить препятствием для некоторых инвесторов. Однако при инвестировании в интернет-индустрию следует помнить, что инвестиционный горизонт обычно короче (например 5-7 лет), потому что интернет-компании растут быстрее компаний в других отраслях. К тому же, выходы из портфельных инвестиций осуществляются не единовременно, т.е. возвращение капитала инвесторам начинается до истечения срока жизни фонда.
Как выбрать правильный фонд?
На мой взгляд, при выборе фонда инвесторы должны обращать внимание на следующие критичные факторы:
Опыт команды и истории успеха. Обратите внимание на предыдущие инвестиции партнеров фонда – есть ли среди них большие истории успеха? Истории успеха – это бизнесы с высокой капитализацией, в которые они инвестировали. При этом важно, чтобы эти инвестиции были в рамках того сектора и стратегии, в которую инвестирует сам фонд (успешные инвесторы в фармацевтику скорее всего не имеют навыков, опыта и контактов, нужных для инвестиций в интернет-компании). Стоит также обратить внимание на советников фонда, на других инвесторов в фонд, на релевантность их опыта, компетенций и достижений.
Личные инвестиции управляющих партнеров в фонд. Крайне важно, чтобы управляющая команда верила в свой бизнес - лакмусовой бумажкой здесь будет объем личных средств партнеров, вложенных в фонд.
Например, партнеры Frontier Ventures вложили в фонд несколько миллионов долларов личных средств.
Стратегия. Еще одним ключевым определяющим фактором в выборе фонда является его стратегия – инвестор должен выбрать оптимальную для своего аппетита к риску и убедиться что выбранная фондом стратегия подтверждается качеством его портфеля. Например, адаптация успешных мировых бизнес-моделей несет гораздо меньшие инвестиционные риски, чем инвестиции в «оригинальные» инновации.
Репутация на рынке. Важный критерий успеха - репутация и известность фонда среди Интернет-предпринимателей и других профессиональных инвесторов на рынке. Хорошая репутация позволяет привлекать качественные проекты.
Сфокусированность стратегии. Согласно исследованиям (например, Private Capital Research), фонды с универсальным отраслевым фокусом показывают доходность ниже, чем фонды, специализирующиеся на какой-то одной отрасли. Универсальные фонды чаще выбирают «перегретые» секторы, инвестируя в переоцененные компании, что снижает доходность, а также хуже управляют портфелем в пост-транзакционном периоде. Четкий фокус в инвестиционной стратегии помогает сконцентрировать компетенции команды там, где они принесут наибольший эффект.
Сегодня на рынке существует много возможностей инвестирования в быстрорастущие интернет-бизнесы, каждая имеет свои плюсы и минусы. Надеюсь что эта статья позволит вам избежать типичных ошибок непрофильных интернет-инвесторов и выбрать инвестиционную стратегию, оптимальную для вас.